任昱昭（上海财经大学）、郑建东（西北大学）、谭伟杰、郭峰（上海财经大学）

《经济评论》 2025年第6期

在全球绿色金融体系与可持续监管框架不断完善的背景下，ESG（环境、社会、治理）已经从衡量企业可持续发展的“加分项”，逐渐成为投资者评估潜在风险的重要参考指标。与此同时，资本市场对企业声誉的敏感性日益增强，监管处罚、环保违规或其他负面经营事件往往会引发股价短期内显著下跌，使企业承担一定的“声誉风险”，从而损害其长期竞争力、品牌价值与投资者信心。在此背景下，企业是否能够通过ESG战略有效缓解突发性负面冲击，便成为公司金融与风险管理研究的重要议题。此外，近年来美国反ESG运动的兴起也进一步引发了学界与业界关于企业ESG投入价值的激烈讨论：企业的ESG投入究竟是管理层为塑造企业形象而做出的“象征性支出”，还是能够在危机时刻发挥“声誉保护”作用的战略性资产？针对这一问题，本文以上市企业遭受监管处罚为外生冲击，系统检验了ESG对企业股价的缓冲作用，并进一步分析其根本性价值来源，旨在为企业战略决策和投资者行为提供实证依据，同时丰富ESG在资本市场风险管理中的理论解释框架。

为实现该研究目标，本文首先梳理了相关文献，发现现有研究在揭示ESG价值方面仍存在一定的局限性。从理论视角来看，学界尚未就ESG的实际价值达成共识。一方面，利益相关者理论认为，企业通过践行ESG可以赢得利益相关者支持，降低资本成本、提升经营绩效，从而在危机中增强抗风险能力；另一方面，委托代理理论则质疑ESG可能成为管理层谋取个人声誉的工具，过度投入反而损害股东利益，形成资源浪费。尽管已有研究发现，高ESG评级企业在金融危机期间整体表现更优，但仍存在两个问题有待解决：其一，面对“监管处罚”这类针对性强、影响直接的短期危机，ESG是否依然能够发挥缓冲作用？其二，ESG的保护效应究竟源于“改善企业业绩表现”还是“稳定投资者情绪”？从实践层面看，中国企业对ESG的应用仍多集中于“合规披露”，缺乏系统性的策略以应对突发性的声誉事件。当企业遭遇监管处罚时，其先前积累的ESG表现能否有效缓冲股价下跌？这种缓冲作用又是通过何种机制实现的？这些问题不仅关乎企业ESG战略的定位，而且直接影响资本市场对可持续投资的信心与决策判断。

为考察ESG的“声誉储蓄效应”，本文以2016—2020年A股上市企业的监管处罚事件作为外生冲击进行实证检验。研究发现，当企业遭遇监管处罚时，其股价通常在短期内出现显著下跌；然而，企业良好的ESG表现能够有效缓解这一负面冲击，从而验证了ESG确实具有声誉储蓄价值。进一步的机制分析显示，ESG的保护作用主要源于投资者对企业ESG表现的认可，而非通过改善企业的业绩表现。此外，研究还发现，ESG声誉储蓄效应的发挥依赖于投资者对ESG议题的关注度，即只有当投资者真正重视企业的ESG实践时，其声誉价值才能成功转化。异质性分析进一步表明，当企业存在较多负面ESG新闻时，良好的ESG表现对股价的保护作用更为显著，从而强化了本文关于ESG通过影响投资者情绪降低负面冲击的核心逻辑。

本文研究具有以下启示：从政府和监管部门角度来看，应通过政策引导、激励机制等多种政策工具推动企业提升ESG表现，并建立统一的ESG标准和信息披露框架，从而增强整体经济的可持续性。从企业层面来看，ESG建设应从“合规披露”转向“战略投资”，它不应仅是应对评级机构或监管要求的工具，而更应是企业积累声誉资本，创造长期价值的核心支撑。从投资者角度来看，企业管理潜在风险的能力是其进行投资决策的重要考量，而ESG则提供了超越传统财务分析的风险洞察维度，有利于提升长期投资回报的稳定性。此外，投资者还可以通过社交媒体或其他渠道表达对企业ESG表现的期望，推动企业改进ESG战略与实践，从而实现自下而上的高质量发展。因此，本文的研究不仅强调了ESG在缓冲企业声誉风险中的重要作用，也为政府、企业和投资者在可持续发展领域的协同治理提供了理论与实证参考，有利于实现多方共赢。