翟光宇（东北财经大学）、王超（南开大学）、郑鸽（沈阳科技学院）

《金融资产风险偏好的年龄效应》，《经济评论》2024年第2期

2023年10月，中央金融工作会议强调“金融是国民经济的血脉，是国家核心竞争力的重要组成部分，要加快建设金融强国，全面加强金融监管，完善金融体制，优化金融服务，防范化解风险，坚定不移走中国特色金融发展之路，推动我国金融高质量发展，为以中国式现代化全面推进强国建设、民族复兴伟业提供有力支撑”。党的二十大报告和《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标的建议》都提出“多渠道增加城乡居民财产性收入”。股票、基金和其他风险投资是提高家庭财产性收入的重要来源，因此，研究中国金融市场的风险偏好，提升家庭资产配置的有效性，具有重要的现实意义。

实际上，在现实的金融市场中，个体投资者的风险承受能力和风险认知能力会受到多种因素的影响，其中包括年龄等因素。随着年龄的增长，不同的投资者对风险的偏好会发生变化，这导致了即使在收入水平相当的情况下，投资者在面对风险投资时也会作出不同的选择。具体表现为个体投资者是否愿意参与风险市场以及参与程度的年龄依赖性。在微观层面上，风险偏好的异质性一方面影响了决策者是否决定进入风险市场，另一方面则影响了他们在风险投资和非风险投资之间的分配比例。在宏观层面上，人口分布结构也会对整体居民的风险投资偏好产生影响。

2020年第七次全国人口普查数据显示，中国家庭户平均规模为2.62人，相比2010年的户均3.10人减少了0.48人，意味着家庭生育子女数量在减少，同时独居青年和独居老人数量在增加，家庭老龄化、空巢化趋势日益加剧。2023年末，中国60岁及以上老年人口达到2.97亿，老龄化水平达到21.10%，其中65岁及以上老年人口达到2.17亿人，占人口总数15.40%。人口年龄结构变化具有长期性和趋势性，其不仅会影响经济增长，还会影响金融市场风险结构。而金融市场风险结构与金融稳定息息相关，因此，进行人口年龄结构与金融市场风险厌恶之间关系的研究具有十分重要的意义。本研究旨在验证人口年龄结构的动态变化对中国金融市场的需求结构产生的影响。为了实现这一目标，本文首先从静态角度投资者的效用函数出发，通过引入不同年龄投资者收入等因素的变化，建立风险厌恶系数的动态模型，并从微观和宏观两个角度进行了实证分析。微观部分使用2015年中国家庭金融调查（CHFS）数据，通过Logit模型和Tobit模型考察不同家庭户主年龄对风险投资产品选择的概率。由于剔除了户主年龄小于16岁的样本，故微观实证发现投资者的市场参与风险偏好、投资组合风险偏好随年龄上升而降低，并受教育年限和性别影响；宏观部分使用中国31个样本省、自治区、直辖市2010—2021年的面板数据，通过系统广义矩估计方法研究了不同年龄结构对风险偏好和投资偏好的影响。宏观实证结果表明， 15-64岁人口占比越高，风险偏好和投资偏好越高，0-14岁和65岁及以上人口占比则对风险偏好和投资偏好有负向影响。

本文的研究结论具有如下政策启示：第一，金融机构在进行金融创新时应当深入了解客户的风险偏好、风险认知水平和承受能力，以确保客户的真实需求。在设计和开发金融产品时，应充分考虑投资者的年龄、性别、受教育程度等特征，明确目标客户群体，有针对性地推广理财产品和金融服务。第二，对金融监管机构而言，一方面，随着年龄的不断增长，家庭中的股票、基金等金融资产配置随家庭风险偏好的变化不断发生变化，且由于老龄化社会对风险的容忍度较低，因此金融监管机构需要针对性地对这些风险较大的资产进行合理监管；另一方面，金融衍生品等风险较高的金融产品，需要针对投资者合理地设立投资准入门槛。而随着人口老龄化的不断加剧，养老金、寿险等契约式金融产品会迅速发展，金融监管机构也需要对这些契约式金融产品进行合理管理。第三，我国当前正面临少子化和老龄化问题，每个微观家庭的规模逐渐缩小，养老负担逐渐加重，家庭的流动投资资金日益减少，风险投资下降。因此，政府应该将人口年龄结构的变化及特点纳入长期经济政策的制定框架中，减少和预防养老负担加重对金融市场的冲击。