毕泗锋（山东财经大学）、王雪原（山东国赢国企混改研究院），《经济评论》2021年第5期

在我国中央政府和地方政府的关系中，存在一种预算软约束关联，即地方政府面临违约风险，中央政府通常会提供各类支持。2008年全球金融危机爆发之后，为配合中央政府的经济刺激计划，各地方政府加速债务积累进程，各类显性和隐性债务规模扩大，债务违约风险开始引起各界广泛关注与担忧。地方政府在举债过程中缺乏明显的预算约束，被认为是导致地方政府债务增加和风险积聚的重要原因之一。

为防范化解风险，自2009年起中央政府积极推进地方政府试点以发行债券方式进行融资，先后经历了“代发代还”“自发代还”“自发自还”三个阶段。2014年《国务院关于加强地方性债务管理的意见》进一步明确了地方政府筹措资金的新政策框架体系。2014年修正并于2015年开始实施的新《中华人民共和国预算法》，从法律层面限制了地方政府通过融资平台及其他渠道融资的途径。在此期间，中央政府出台《国务院办公厅关于印发地方政府性债务风险应急处置预案的通知》等相关文件，强调地方政府要对其发行的债券负有全部偿还责任，中央政府实行不救助原则，政府对本地区政府性债务风险应急处置负总责。一旦出现相应级别的地方政府性债务风险事件，将依法对相关责任人员进行行政问责，并明确了详细的责任追究程序。中央政府从政策、法律、行政三管齐下，决心切实改变地方政府的融资模式并试图解决长期以来存在的预算软约束问题。

经过五年的发展实践，“自发自还”债券的融资规模占比已经达到地方债务余额的90%以上，隐性债务问题得到初步解决。但是，预算软约束能否得以缓解是一个较为复杂的问题。单从理论方面来看，2015年之后的一系列政策举措对地方政府债务的预算约束“硬化”有直接的促进作用，但实践效果如何需要进一步验证。

基于王永钦等（2016）的研究，我们隐含假设：地方政府在“预算软约束”和“预算硬约束”条件下，其债务违约风险存在差异。地区经济和财政因素是识别预算约束“软”和“硬”的重要指标，即预算软约束条件下地区经济与财政因素在政府债券违约风险溢价中不会被定价反映，而预算硬约束条件下则会被反映。根据这一分析逻辑，我们以2015年2季度—2018年4季度地方政府发行的全部“自发自还”债券为样本，匹配地区经济发展指标，从债券违约风险溢价视角对地方政府债务预算软约束问题进行政策评估。研究发现，地区经济增速、财政收支比以及地区房地产固定资产投资GDP占比对地方政府债券的违约风险溢价有显著冲击，提供了2015年新《预算法》实施之后政府预算约束“硬化”的有力证据。进一步的研究发现，在2015年之初，地区经济与财政因素对地方政府债券违约风险溢价的影响并不显著，但随后几年地区经济因素开始被投资者重视，从侧面证明地方政府债务预算约束的变化是渐进发生的。分区域来看，对于财力较弱的西部地区，地区财政实力对于地方政府债券违约风险溢价的影响更大，中东部地区的影响相对较小，反映出投资者的理性选择。2015年之后，无论财政透明度高低，无论是否为2014年“自发自还”债券试点省份，地区经济和财政因素对地方政府债券违约风险溢价的影响均比较显著。

研究结论意味着，通过过去几年的发展，地方政府新的融资方式开始产生积极影响，我国长期以来存在的地方政府债务预算软约束问题在一定程度上有所缓解。因此，我们需要继续坚定地推行地方政府 “自发自还”债券融资，保持政策稳定性与连续性。从防控地方政府债务风险的角度来看，对西部地区实施政策倾斜以夯实其财力对于管控我国整体性的地方政府债务风险有特别的意义。此外，考虑到房地产行业的风险特征，为防范房地产行业风险向政府部门蔓延，地方政府需要科学合理调控房地产行业的发展。