您当前的位置:首页 > 论文简报
效率与风险两维度下的结构性去杠杆
发布时间:2019-05-08 17:06:58

 胡育蓉(宁波大学)、齐结斌 楼东玮(中国人民银行宁波市中心支行)

《企业杠杆率动态调整效应与去杠杆路径选择》,《经济评论》2019年第2

 

2008年全球金融危机爆发后,我国企业杠杆率高企问题受到了前所未有的关注。2016年中央经济工作会议明确提出要在控制总杠杆率的前提下,把降低企业杠杆率作为重中之重。虽然企业降杠杆备受热议,但无论是实践部门还是学术界对杠杆降到什么程度如何降杠杆等问题并没有给出明确答案。

提高企业效率与控制风险不仅是企业维持长期价值增长、实现可持续发展的核心,也是宏观经济实现稳增长,调结构的微观基础与保障。如果杠杆率对全要素生产率存在严重拖累,并且会显著加大企业风险,那么企业就需要采取相应的策略以控制杠杆率水平,因此效率与风险是探讨企业杠杆率的适当水平的重要维度。

1998-2015年上市公司微观面板数据的实证研究显示,企业杠杆率与全要素生产率之间存在U关系,而与企业风险之间存在“U关系,并且前一个拐点高于后一个拐点。将上述两条拟合曲线叠加在一起意味着,当企业杠杆率没有跨越第一个拐点时,杠杆率的上升既有利于全要素生产率的提高,也有利于降低企业经营风险,此时不需要去杠杆;当企业杠杆率跨过第二个拐点时,杠杆率的上升会导致企业全要素生产率下降,经营风险也处在上升通道中,此时需要去杠杆;当企业杠杆率处于两个拐点之间时,需要根据全要素生产率与企业风险的权衡选择杠杆率的恰当水平。

对数据更深的挖掘显示,短期杠杆率既促进全要素生产率又降低企业风险的区间较窄,中长期杠杆率可以在更宽的区间兼顾效率稳定目标。从生命周期视角进一步研究发现,成长期企业对应的杠杆率既能改善全要素生产率又能降低企业风险的区间最宽,成熟期次之,衰退期最窄,这意味着成长期企业加杠杆的空间最大,成熟期次之,衰退期最小;衰退期企业对应的去杠杆区间最宽,成熟期次之,这说明衰退期企业宜作为去杠杆的重点对象。

上述实证结论为经济新常态下企业去杠杆提供了一些新的理论和实践思路。第一,要正确认识企业杠杆率对全要素生产率和企业风险的非线性作用特征,防止一刀切地对所有企业要求去杠杆。供给侧结构性改革下的去杠杆应从企业的过高杠杆率着手,才能有助于减少杠杆率的效率拖累效应,提高微观实体经济的稳定性。第二,从防风险角度看,应更多发挥中长期杠杆的作用,注意过度使用短期杠杆引致的风险。第三,针对处于不同生命周期的企业,采取差别化的结构性去杠杆策略。对于成长期企业,进一步降低债务融资的门槛,促进发挥债务杠杆的正向作用;对于衰退期企业,可以合理降低杠杆率,减少其对全要素生产率及其风险水平的负面影响。