刘达禹  刘金全（吉林大学）、赵婷婷（英属哥伦比亚大学）

《经济周期与规则型货币政策的动态关联机制研究——基于中国典型经济波动阶段的经验证据》，《经济评论》2017年第2期

相机抉择型 (Discretion) 货币政策和规则型 (Rule) 货币政策是中央银行进行宏观调控的两种重要手段。相机抉择型货币政策是指中央银行在对实际经济状况进行解读与判断后，为实现既定目标而采取的应急性调整措施。然而，由于名义利率的相机调整不具有系统性，因此，其将大幅降低货币政策的透明性与公信力。相比而言，规则型货币政策是指中央银行预先设定相应的政策调整机制，并在经济状况发生变化后，按照事先设定的政策机制进行名义利率调整。此时，这种政策承诺机制将对公众预期产生系统性影响，并对中央银行的“机会主义”和“短视行为”形成约束，从而使货币当局的公信力增强，进而实现通过小幅政策调整来熨平经济波动的目的。

实际上，尽管中央银行在面对突发事件时均会进行一定程度上的相机调整，但大量的经验证据表明，各国货币当局在多数时期内均在沿用规则型货币政策。这就使得有关规则型货币政策基本形式和调整机理的探讨逐渐成为本领域内的研究热点。为此，我们使用多重门限选择模型和带有潜在门限因子的时变系数向量自回归模型对中央银行的政策调整机制进行再检验，从而为理解货币政策规则的变化机理提供新的经验证据。

研究发现，货币当局在不同经济状况下的名义利率调整具有明显的非对称性偏好。其中，当经济处于扩张期时，货币当局的名义利率调整具有规避通货膨胀偏好，而当经济处于紧缩期时，其政策操作则会向产出缺口倾斜。具体表现为：经济过热时期内的通货膨胀调整系数是平时状态下的1.6倍，而经济紧缩时期的产出缺口调整系数更是达到了平时状态下的4倍以上。此外，就中央银行的利率平滑意愿而言，在经济过热时期政策操作高度重视利率平滑意愿，此时，货币政策的持续性较强，并且会对公众预期产生系统性影响，能够有效平抑外生通胀冲击；而当经济处于紧缩时期，中央银行则会适度降低利率平滑意愿，从而直接增强名义利率针对产出缺口的调整力度。这意味着货币当局会顺应经济周期的更迭改变其政策力度的紧松，从而在不改变货币政策规则主体框架的前提下平抑各种类型的经济波动。

随后，我们进一步对各种政策调整机制之间的转换过程进行研究，结果发现货币当局根据经济周期更迭进行的政策规则调整具有明显的渐变性特征，而这种微调手段难以被公众察觉，因此不会对公众预期和货币当局的信誉产生系统性影响。

事实上，尽管现阶段经济增速的下行压力在不断加大，但货币当局仍可以通过适度提高产出缺口调整系数来平抑宏观经济波动。因此，政府和货币当局仍应理性看待现阶段经济增速的结构性收缩，主动适应经济发展新常态，切实做到统筹稳增长、促改革、调结构、惠民生和防风险，保持货币政策的连续性与稳定性，并高度重视公众预期，避免短期行为，从而为确保新常态时期内的经济增速平稳回落提供重要的政策保障。