资本项目开放与通货膨胀
发布时间：2016-02-18 09:00:56
刘丽文 傅虹桥 智琨（北京大学）
《资本项目开放与通货膨胀：流出开放与流入开放的异质性》，《经济评论》2016年1期
资本项目开放对宏观经济的影响一直是政策界和学界讨论的热门话题。特别是在全面深化改革的背景下，我国是否应该加快资本项目开放、推动资本项目完全自由兑换一直处于激烈的争论中。例如，学者林毅夫、余永定对资本项目开放持有比较谨慎的态度，认为资本项目开放与经济增长没有直接的因果关系，并且资本项目开放会显著增加金融体系的系统风险，特别是在发展中国家，由于金融体制不健全以及抵御风险能力有限，资本项目开放会使得发展中国家的金融体系更为脆弱，将伴随着更为频繁的金融危机。相反，黄益平等学者对资本项目开放持更加积极的态度。因此，研究资本项目开放对宏观经济的影响以及影响机制对深入理解资本项目开放的利弊非常有意义。
通货膨胀问题是非常重要的宏观经济问题。高通胀可能会带来货币贬值、资本外逃，直接影响经济发展和社会稳定。资本项目开放可能带来的物价波动也是考虑是否推动资本项目开放的重要因素之一。理论上，从需求层面来讲，资本项目开放对通货膨胀的影响机制有两个：一是投资需求，二是货币需求。首先，资本项目开放对宏观经济的影响可能通过投资渠道发挥作用：资本流入开放能够吸引资本流入，而流出开放作用相反。具体来说，资本项目流入开放可能导致通货膨胀率上升，资本项目流出开放可能导致通货膨胀率下降。其次，资本项目开放可以通过货币政策机制影响通货膨胀率。资本流入开放使本币有升值压力，此时中央银行为维持较为稳定的汇率，在外汇市场用本币购买外汇，造成货币供应量增多，提高通货膨胀率。资本流出开放使本币有贬值压力，特别会使得资本外逃的成本降低。此时，中央银行货币供应的动机降低，使得通货膨胀率下降。由“克鲁格曼不可能三角”推断，货币政策机制可能在固定汇率制国家较为明显，但对浮动汇率制的国家以上机制可能并不成立。
基于91个国家1995-2005年的数据显示，资本流出开放与通货膨胀率呈显著负向关系，资本流入开放与通货膨胀率呈正向关系，但结果并不完全稳健。从机制上分析，货币需求是主要影响渠道。无论是资本项目“流入开放”还是“流出开放”都对投资率没有显著影响。但是，资本项目开放对通货膨胀率的影响在不同汇率制度国家存在异质性。在固定汇率的国家，资本项目流入开放对通货膨胀率有显著的正向影响，资本项目流出开放对通货膨胀率有显著的负向影响。但在汇率完全浮动的国家却都没有显著的影响。这间接说明，资本项目开放对通货膨胀率的影响机制主要通过货币政策的约束机制，特别是流出开放的约束机制。在资本项目开放特别是资本项目流出开放能够约束政府的货币政策，降低政府短期行为的冲动，这印证了资本项目开放所带来的益处。