货币政策是否存在结构效应的研究综述——基于中国信贷传导渠道的视角

发布时间：2015-09-09 15:10:28

黄宪沈悠（武汉大学），《经济评论》2015年第4期

主流经济学的观点认为，货币政策是一个常规的总量调控工具，即其对经济总量指标（如GDP、CPI）产生影响，而财政政策才对结构调整有效。如今，经济结构划分日益精细，仅仅探讨货币政策对经济总体的影响已不能满足宏观调控的要求。本轮金融危机过后，美联储和欧洲央行相继推出了“定向调控”的货币政策，旨在调整经济结构，我国央行更是推出了“定向降准和贷款便利”等结构性调整政策，货币政策在一定程度上具有结构效应似乎已成为国内外理论界和实务界的共识。那么，货币政策的结构性调整究竟有没有效果？如果有，效果如何呢？

学术界对这一问题有研究，但一直比较分散，缺乏系统性的总结。由于我国是银行导向型经济体，间接融资占主导地位，信贷政策和传导渠道对宏观经济的影响比较强。因此，我们希望从货币政策信贷传导渠道的角度切入，从经济学理论层面对结构效应的相关研究进行梳理，试图厘清其发展的脉络并追踪其前沿领域，为货币当局制定有针对性的货币政策提供理论参考和经验借鉴。

我国金融市场的起步较晚，发展程度与西方发达国家相比存在不小的差距。长期以来，我国的信贷投放量始终居高不下，金融市场上大规模的信贷投放是否会对经济增长产生明显的促进作用？又是否会导致潜在的通货膨胀压力？围绕着货币政策传导机制的两种不同观点，国内学者对我国货币政策传导的途径和有效性进行了理论分析和实证研究。尽管实证研究的取样期间和方法不尽相同，但大多数学者认为，由于我国经济体系和金融市场的不完全性，现阶段信贷渠道仍是我国货币政策传导机制的主渠道。

通过对现有理论文献的梳理，我们认为，中央银行的宏观调控货币政策不仅具有总量效应，而且通过银行信贷渠道具有结构效应，主因是产业内和区域内生产要素的特点及其配置的差异导致其对货币政策的反应不一，进而带来实施货币政策效果的结构性差别。从产业结构效应来看，一方面，由于不同的产业具有不同的周期性，当经济周期发生变化时，具有不同周期性的产业受到的冲击大小自然不一样。另一方面，不同产业具有不同的特质性（这里主要指各产业的要素性质、密集度及其呈现的现金流特征等），银行扩大或缩小信贷投放数额大小并不等于不同产业所获资金的同比例变动，因而对经济造成的影响也不尽相同。

传统意义上，各国货币当局在本国范围内实行统一的货币政策。然而，调控达到预期目标的前提和基础是区域内经济、金融要素的统一性，显然这一理想状态并不能完全实现，因而派生出了货币政策存在区域结构效应的观点。当面临统一的货币政策时，不同区域在反应程度或反应时间上可能存在差异，这便是货币政策的区域结构效应，区域内组织结构规模的差异性和金融发展水平的不平衡均是造成货币政策区域效应的原因。

综合来看，央行宏观调控货币政策的实施通过信贷渠道确实存在结构效应，但是这个结构效应并不是货币政策外部冲击的直接结果，而是由于产业和区域内生产要素的特点及其配置差异对冲击的不同反应。当前，我国正处在一个增长动力切换和发展方式转变的“新常态”，经济由高速增长向中高速增长转变，发展则由中低端水平向中高端水平迈进。经济增速换挡期、结构调整阵痛期、前期刺激政策消化期“三期叠加”的复杂局面也给我国货币政策的制定和实施提出了更高的要求。因此，研究的意义在于，为使货币政策的实施效果更为理想，中央银行应当考虑到各产业和区域的生产要素配置差异，更多地设计一些具有“特色功能”的调节工具，从而使货币政策在定向和微调上更加精准和有效。