金融市场摩擦与经济周期波动
发布时间：2015-09-09 15:09:59
侯成琪 刘颖（武汉大学）
《外部融资溢价机制与抵押约束机制——基于DSGE模型的比较研究》，《经济评论》2015年第4期
2007年爆发的金融危机表明，金融市场的资源配置失效与宏观经济波动之间有着紧密的联系。那么，应该如何在宏观经济模型中引入金融市场，从而研究金融市场的资源配置失效对宏观经济波动的影响呢？以信贷市场为例，如果信贷市场没有任何的摩擦，借款者能够在合适的利率水平上获得所需数量的贷款，则家庭的储蓄可以顺利转化为企业的投资，在宏观经济模型中不需要引入商业银行和贷款市场。然而，实际情况并非如此。在经济衰退期，借贷成本上升，贷款数量受限，资金短缺的企业和家庭无法筹集到充足的资金，从而其投资和消费受到抑制，使经济更加萧条；在经济繁荣期，信贷宽松，资金短缺的企业和家庭容易筹集到所需的资金，从而刺激其增加投资和消费，使经济更加繁荣。很显然，信贷市场的摩擦导致信贷具有顺周期性，并放大了经济的周期波动，这就是金融加速器机制（financial accelerator）。因此，必须首先在宏观经济模型中引入金融市场摩擦，然后才能研究金融市场的资源配置失效对宏观经济波动的影响。
目前描述金融摩擦的方法主要有两种：一是由Bernanke等（1999）提出的由于银行与借款者之间的信息不对称问题而导致的外部融资溢价机制（external finance premium）；二是由Kiyotaki和Moore（1997）提出的由于借款者必须提供抵押品而导致的抵押约束机制（collateral constraint）。外部融资溢价机制从资金的价格即贷款利率的角度引入金融摩擦，认为银行需要为观测借款者的行为付出成本，导致外部融资成本将大于内部融资成本，而且外部融资溢价取决于借款者自身的杠杆比率。抵押约束机制从资金的可获得性的角度引入金融摩擦，认为借款者必须向银行提供抵押品才能获得贷款，信用额度取决于借款者所拥有的可抵押资产的价值。
外部融资溢价机制以及抵押约束机制哪一种更适合描述中国经济中的金融摩擦呢？本文在动态随机一般均衡的分析框架下，建立了不包含金融摩擦的基准模型，在基准模型中引入金融摩擦后的外部融资溢价模型和抵押约束模型，使用2002年第1季度至2014年第3季度的中国经济数据对模型参数进行贝叶斯方法，并通过贝叶斯因子和后验概率等指标比较了这三个模型对中国经济数据的解释能力，发现抵押约束机制这种数量型金融摩擦比外部融资溢价这种价格型金融摩擦更适合描述中国信贷市场。其原因在于，在宏观层面，我国的货币政策操作依然侧重于数量型工具而非价格型工具，其中信贷规模是我国货币政策事实上的中介目标；在微观层面，我国的信贷市场存在比较严重的信贷配给，即使部分借款人愿意支付更高的贷款利率，也不能从银行获得贷款。