货币政策工具的选择：利率双轨制和利率市场化

发布时间：2015-09-09 14:59:15

胡育蓉（宁波大学）、范从来（南京大学），《经济评论》2015年第4期

与发达国家不同，我国利率市场化改革尚未最终完成，货币政策操作总体上处于市场化与非市场化调节工具共用、价格型与数量型手段兼施的阶段，利率双轨制构成了我国货币政策实施的一个显著特点。传统货币政策理论研究往往隐含着利率市场决定的假设，主要聚焦于市场化货币政策工具的研究，显然地，这些假设与我国当前的货币政策运行环境和框架之间有着显著的差异。如果简单地套用传统理论来探析我国货币政策工具，最终的判断可能会似是而非。因而，有必要在研究我国货币政策工具的选择时，考虑利率双轨制和利率由市场决定两种不同利率决定结构所引致的差别。

我们结合了中国经济现实和反事实思想，构建了包含利率双轨制和利率市场化的两套DSGE模型，试图探析不同的利率市场结构下，各个货币政策工具的宏观经济效应，同时从政策工具的作用方向、作用时间和作用力度三方面出发，比较了利率市场化结构对货币政策工具选择的影响。研究发现，在利率双轨制阶段，信贷额度控制和窗口指导的微调性较好，效应的持续时间也较长；存款准备金率对宏观经济影响较为深远，其单位的调整会引起宏观经济变量运行最大幅度的波动。而在利率市场化时期，信贷额度控制、存款准备金率等数量型工具的调整并不能带来预期的调控效果，遵循泰勒规则的基准利率调整既符合调控目的，又满足审慎原则的微调性，即公开市场操作是利率实现市场化后微调宏观经济的不二选择。

由此可知，当前我国货币政策的操作实践与利率双轨制的体制性约束密切相关，非市场化、数量型货币政策的调控能力在利率尚未实现完全市场化时表现更优。从现实情况来看，虽然目前我国略为偏重数量型和非市场化的政策工具，但它们的调控精度和效果在显著地下降，随着利率市场化的不断深入，市场化货币政策调控模式的微观行为基础更加牢固，货币政策工具的运用需要及时向市场化调控方式转型。尽早尽好地疏通货币政策传导机制，促进货币政策调控模式的转型，从而推动经济的稳中向好。

同时，放开存款利率管制可以实现经济增长与物价稳定的双赢目标。考虑到微观企业融资结构分布和金融监管建设程度，当下立即放开存款利率管制仍未成熟，但可积极促成相关的金融创新发展，例如大额可转让存单和“宝宝”类等存款理财产品，以减少存款利率过度抑制产生的不利影响。另外，还可将存款准备金利率与基准利率的变动相挂钩，这既可以完善利率结构建设，同时还可提高金融机构的竞争力，降低由于存款准备金缴付差异造成的金融结构性问题。