刘飞(厦门大学)、王开科(中国人民银行广州分行、厦门大学)

       在我国，中小企业在国民经济发展中起着不可忽视的重要作用，是我国社会主义市场经济的重要组成部分，对增进劳动就业、创造社会财富有着积极的贡献。自20世纪90年代开始，我国深化探索推动中小企业发展的政策措施，除金融监管部门和诸多商业银行陆续出台的一系列信贷政策外，影响最为深远的要数2004年我国中小板市场的正式推出。这一项多层次资本市场迈进的建设战略，为我国中小企业发展提供了重要的资本市场支持，开启了我国中小企业借助境内资本市场开展股权融资的先河。作为国内优秀中小企业的代表，中小板上市公司具有良好的成长性和较强的发展潜力，是典型的优秀中小企业代表，对其投资行为及效率的研究在推动其自身发展壮大的同时，也会对其他非上市中小企业产生较强的引导作用。

　　中小板上市公司在融资约束和代理成本问题上与主板公司存在一定的差异，前者最明显的特点便是规模小、担保资产少，所面临的交易成本和风险溢价要高于主板公司;而在公司治理结构方面，中小企业板上市的股权集中度较高，所有权与经营权的集中度明显高于主板公司。这两种情形的存在使得中小板上市公司在融资约束效应、代理成本效应上与主板公司存在差异。现有研究主要针对国内主板市场进行分析，而对于中小板上市公司的这种差异特征的关注相对不足。

　　那么，融资约束和代理成本效应共同影响下的我国中小板上市公司究竟是投资不足还是投资过度呢?以我国中小板上市公司为研究对象，从分析我国中小板上市公司在融资约束、代理成本问题上与主板市场的差异入手，我们就其投资行为的影响因素及其作用机制进行深入的分析。并在此基础上，在有效控制企业最优投资水平的前提下，运用双边随机边界模型对这一问题进行了回答。研究结论如下：第一，融资约束对我国中小板上市公司投资行为有显著的影响，且其影响效应大于代理成本，两者净效应整体上表现出投资不足的特征。第二，分位分析进一步发现，大多数中小板上市公司存在投资不足的情况，但也有少部分公司会过度投资。第三，融资约束效应、代理成本效应以及两者净效应在年度与地区层面具有异质性特征。其中，年度差异方面，2010、2011两年的融资难问题已略有缓解，但仍有进一步的政策空间;而对地区异质性与直观感受相矛盾的结论，我们则从融资需求规模和国家区域发展战略、支持政策等方面进行了必要的解释。

　　最后，对于所得出的研究结论，我们认为应从中小企业信贷体制改革、完善中小板上市公司的治理合约、优化中小板上市公司的股权结构、建立规范有效的监督和法律约束机制等方面积极推进我国中小板上市公司的投资行为优化。