(2010年1月15日出版)

　　经济理论探索

　　1.产权结构、存款保险与银行竞争——基于Bertrand模型的研究

　　高蓓(西安交通大学金禾经济研究中心)

　　章元(复旦大学中国社会主义市场经济研究中心)

　　当存款保险合理定价时，如果不考虑信息不对称和代理问题，产权结构(或资本结构)不影响银行的风险选择。但实际上国有银行委托代理问题在很大程度上挑战了存款保险合理定价的可能性，在这种情形下能否对存款保险合理定价完全是个未知数，即使对国外成熟的金融市场也是难题。我国在未来建立存款保险制度时，国有银行对存款保险定价的影响是无论如何必须考虑的重要因素。同时，在实行存款保险制度前必须完成对银行风险的准确界定和对存款保险贴水的合理定价。在存款保险试行初期，可从固定费率存款保险开始，积累一定经验后，再转而执行风险调整存款保险。总之，存款保险的实施必须谨慎而为。并且存款保险制度的建立绝对不是一劳永逸的事情，风险调整存款保险与固定费率存款保险相比，虽然可以弱化道德风险，但无法完全避免，道德风险可能会使银行在竞争中处于不利情形，因此在未来合适时机实行存款保险制度后，监管部门也决不能放松对商业银行内部风险控制执行情况的监督，外部风险控制不能完全代替内部风险控制，两者只能互为补充。

　　2.基于公平心理偏好的风险融资契约研究

　　郑君君  许明嫄(武汉大学经济与管理学院)

　　在风险融资市场中，由于风险投资者和风险投资家之间存在着信息不对称，道德风险问题不可避免。考虑融资阶段具有公平心理偏好的风险投资者和风险投资家之间的契约设计问题，本文通过构建合理的支付模式和建立有效可行的激励机制，来规避道德风险，并探讨公平心理偏好对契约设计和道德风险的影响，得出结论：(1)当风险投资家的嫉妒心理程度过大时，其努力水平较低，道德风险较大。(2)在一定的条件下，固定工资将随着风险投资家的嫉妒心理程度的增大而增大。(3)风险投资家的最优努力水平大小不受公平心理偏好的影响，当其付出最优努力水平时，能有效规避道德风险。(4)风险投资者的效用水平将随着风险投资家的嫉妒心理程度增大而减小。研究可得到启示：风险投资者选择风险投资家时，应对风险投资家进行心理测试，并尽可能选择嫉妒心理程度弱的风险投资家，以免风险投资家因自身嫉妒心太强而损害风险投资者的利益，从而减小或规避委托代理中的道德风险。

　　3.中小企业异质性、信息分享及其融资问题研究

　　唐建新  陈冬  刘钢(武汉大学经济与管理学院)

　　信息分享指银行或其他贷款者通过信息中介交换分享相关贷款申请人的信用信息。信息分享机制迅捷获取信用信息，缩短了贷款审核和发放的时间，在中小企业融资问题中具有适用性。中小企业由企业家人力资本主导，因此具有异质性。中小企业异质性彰显了信息分享机制在中小企业融资中的优势。无信息分享时，当中小企业异质性增加，由于无法识别中小企业类型，逆向选择导致向危险企业贷款的数量增加，银行期望利润降低。存在信息分享时，中小企业异质性越高，银行利用信息分享机制获得的期望利润越多，因而中小企业质量不确定性得以降低。同时，中小企业异质性越高，信息分享前后信息搜寻成本差异就越大，通过信息分享机制降低信息搜寻成本优势越明显。此外，信息分享机制还敦促企业提高努力程度，减少败德行为。我国的征信系统为信息分享机制的应用提供了可行性，但需要在征信的基础上加工提炼信息，提高信息有用性，同时要注重以信息分享机制为数据基础进行中小企业融资工具的创新，并利用信息分享机制推动中小企业贷款市场的竞争。

　　中国经济研究

　　1.中国工业资本收益率和配置效率测算及分解

　　舒元  张莉  徐现祥(中山大学岭南学院)

　　本文利用1999-2007年的工业企业数据库测算了中国工业资本收益率，在此基础上基于“资本边际收益均一化”理论测算了工业资本配置效率，并利用“份额转换分析”方法对工业资本收益率进行行业间分解。结果显示：(1)中国的工业资本收益率在近十年内大幅提高，增长幅度达到70﹪以上。(2)中国资本配置效率在样本期内有所提高，特别是在2006年达到阶段最高，但是相对资本收益率的提高而言，数值上变化很小。总体而言，资本收益率的增长远高于资本配置效率的提高。(3)资本收益率越高的行业，相应地资本配置效率也越高。资本收益率高的多是资源垄断性行业，收益率低的普遍是城市公共品供应行业。(4)中国工业部门资本收益率的增长是由于资本收益率自身的增长效应带来的。工业资本效率的改善更多体现在总量效率上，而投资结构缺乏效率。可能的原因在于利用产业政策和行政手段配置资本导致投资结构缺乏效率，政府对产业发展的介入过深，以致一系列补贴、优惠流向某些产业和企业，导致资本要素价格扭曲，造成整体配置效率较低。本文的发现对反思和探讨产业调控政策的措施选择问题具有借鉴意义。

　　2.经济转型中的法治水平、政府行为与地区金融发展——来自中国的新证据

　　皮天雷(重庆大学经济与工商管理学院)

　　在政府主导甚至干预发展为特征的转型经济中，政府行为会影响法治与金融发展间的作用机制。本文利用1995-2005年中国省级单位的数据研究了政府行为和法治水平对地区金融发展的影响，结果发现：(1)在不考虑政府行为这一制度因素时，当一个省的法治效率提高1个百分点时，金融中介增长就会提高0.15个百分点;而对于各省每万人的律师数、律师事务所数增加1个百分点时，金融中介增长(效率)则会分别带来0.14、0.16(0.13、0.24)个百分点的正向变化，即法治水平的提高会促进金融中介的增长及效率的提高。但法治水平的提高对金融深度及金融市场化程度的影响不确定。(2)转型期政府行为对金融发展明显具有重要影响，但地方政府的干预行为对该地区金融发展的影响不确定，即有可能是促进也有可能是阻碍地方金融发展。(3)地方政府的干预可能会对法治促进金融发展的作用产生部分“挤出效应”，甚至或是完全的“替代效应”。(4)经济转型过程中的中国只有在充分认识到政府行为主导金融发展的情况下，才能准确把握法治与金融发展间的关系。本文的研究也对主流“法与金融”文献提供了新证据。

　　3.工业结构变迁的动因和类型——新中国60年工业化历程回顾

　　李博  曾宪初(湖北经济学院)

　　本文构建了一个探讨工业结构变迁动力和类型的分析框架，将要素结构和需求结构变动作为我国经济系统中影响工业结构演变的两大内生动力，将政府干预和国际经济作为推动工业结构演变的两大外生动力。并在此框架下，对新中国60年工业结构变迁路径进行了考察。结果表明：1978年之前，中国工业结构演变趋势极不稳定，且与发达国家工业化的一般规律存在很大差异，原因在于政府过度干预工业结构演变过程。1978年以来，中国工业结构明显升级，2000-2007年重工业产值比例持续上升，累计增幅达10.3﹪，2007年重工业产值比例达到历史最高水平70.5﹪，电子通信设备制造、交通运输设备制造等技术含量较高的工业行业结构明显扩张。此外，趋势稳定性逐步增强，先后出现了适应需求结构和要素结构的两轮工业结构变迁，国际贸易和国际投资对我国工业结构变迁的影响力正不断加强。

　　——《光明日报》2010.3.2理论周刊论点摘编

　　4.中国城镇居民储蓄的影响因素研究：基于三类储蓄动机的实证分析

　　苏基溶  廖进中(湖南大学经济与贸易学院)

　　消费不振和居民储蓄持续增长是当前中国经济面临的一个突出问题。本文探究了影响中国城镇居民储蓄行为的动机，应用中国城镇居民1980-2007年的数据，同时检验了生命周期动机、遗赠动机和预防性动机三种储蓄动机假说。结果发现三类储蓄动机都对中国城镇居民的储蓄行为产生影响，其中生命周期储蓄动机是解释中国居民高储蓄率的重要原因，但收入分配差距扩大导致整个社会的遗赠储蓄增加，引起总消费不振。此外，由于居民面临的不确定性增加，中国城镇居民的预防性储蓄动机也随之提高。为了启动居民消费，减少储蓄，政府至少可以从以下三点入手：一是要加快社会保障制度改革，尽快建立起覆盖全社会包括全体劳动者的社会保障制度，以降低居民对未来收入不确定性的预期程度，直接减少居民的预防性储蓄。二是大力发展消费信贷和个人理财产品。改善信贷环境，当居民面临收入与支出的非预期性变化时，可以通过消费信贷在一定程度上化解所面临的不确定性。发展个人理财产品和商业保险机制，通过金融市场的风险分散机制也能减少居民所面临的风险。三是降低基尼系数，改善收入分配。通过改革税收制度，开征累进的遗产税，调高目前个人所得税的起征点，增加其累进比例，从而减少居民的遗赠储蓄。

　　——《光明日报》2010.3.16理论周刊论点摘编

　　5.中国房地产价格波动与宏观经济——基于SVAR的模型的研究

　　赵昕东(华侨大学数量经济研究院)

　　房地产业是国民经济的重要支柱产业。一方面房地产价格的波动最终必然会引起宏观经济的波动，同时房地产价格与需求的变化又将影响对货币的需求。另一方面，宏观经济形势与经济政策对房地产价格也有重要影响。中国房地产市场化以来房地产价格波动与宏观经济的周期变化体现出紧密的关系。本文利用CPI、GDP、M2与住宅价格指数的季度数据，应用SVAR模型估计了供给冲击、需求冲击与货币政策冲击对中国房地产价格变动的动态影响以及房地产价格冲击对通货膨胀率、GDP增长率与货币存量增长率的变动的动态影响。结果显示正向的房地产价格冲击最终导致通货膨胀率和GDP增长率上升到一个新的高度，使货币供给增长率下降到一个较低的水平;而正向的供给冲击、需求冲击与货币政策冲击最终均导致房地产价格增长率上升到一个新的高度。因此货币当局应更加重视对房地产价格的监控，通过货币政策抑制房地产价格的快速上涨，而不是将目标仅仅放在CPI上。因为CPI增长率的升高可能只是一个结果，而房地产价格快速上涨才是背后的原因。

　　6.中国是否存在货币政策非对称性?——基于当前货币政策无效性的探讨

　　徐茂魁  陈丰  吴应宁(中国人民大学经济学院)

　　中国货币政策在经济萧条时期虽然有一定程度的不对称性，但是对经济增长的拉动作用却十分明显。与凯恩斯的流动性陷阱假设不同，我国货币政策的操作环境和货币政策实施途径有其历史特殊性。首先是利率管制。在凯恩斯提出的流动性陷阱下，人们的货币投机需求影响利率，进而影响投资需求，但是在中国，利率并不是内生地由人们的货币投机需求决定的。其次是积极财政政策的促进作用。中国此轮政府拉动型的积极财政政策对于克服流动性陷阱具有重要作用。再次是中国地方政府带动的投资需求可以有效地克服流动性陷阱。中国扩张性货币政策带来的投资效应相对于凯恩斯在流动性陷阱中描述的传导机制效应更加直接和有力，更能引导经济从低谷走出。最后，为了加快经济发展速度，我国和许多新兴发展中国家一样一直注重发展银行主导型的融资模式。在凯恩斯的流动性陷阱假设中，企业家往往根据利率和资本边际效率的比较来自主选择贷款，但在中国，货币当局可以直接控制银行体系的贷款数量和规模，进而决定对企业家的贷放量，因此具有很强的直接性和自主性。

　　7.潜在变量、宏观变量与动态利率期限结构——基于DRA模型的实证分析

　　吴吉林(厦门大学王亚南经济研究院)  金一清(丽水学院人文学院)

　　张二华(上海财经大学经济学院)

　　本文从金融-宏观经济学视角出发，运用DRA模型研究了潜在变量、宏观变量与利率期限结构之间的动态关系。实证结果如下：(1)脉冲响应分析发现潜在变量与宏观变量之间的冲击相互交错，不同变量的冲击影响存在一定的差别。而潜在变量、宏观变量对不同期限利率的冲击中，水平因子的冲击影响在同一时间点基本等同。其他各变量对不同期限利率的冲击在短期内存在差别，而在长期内基本趋于一致：对于斜率因子冲击与隔夜拆借利率冲击，利率期限越短，所受冲击影响越大;对于曲率因子冲击、经济增长冲击与通货膨胀冲击，情况则相反，短期内，利率期限越长，所受冲击越大。(2)方差分解显示对于不同期限利率，随着预测时间h的推延，水平因子的贡献下降较慢，斜率因子的贡献下降较快，曲率因子和通货膨胀率的贡献一直在上升，而经济增长率和隔夜拆借利率对方差的贡献率几乎为零。对于期限较短的利率，水平因子和斜率因子在方差中起主导作用，对于期限稍长的利率，水平因子在方差中起唯一主导作用。(3)似然比检验发现我国的收益率曲线与宏观变量之间存在双向因果关系，但宏观变量对未来收益率曲线的影响更大。

　　8.上市公司定向增发新股融资与可转债融资比较研究

　　章卫东  周伟武(江西财经大学会计学院)

　　定向增发新股和可转换公司债券是中国上市公司选择再融资的两种方式，然而，股权分置改革后中国上市公司却主要选择定向增发新股方式进行再融资。中国上市公司定向增发新股融资的“门槛”较低，且引入了机构投资者，可以强化对上市公司的监管，从而降低代理成本，有利于提高上市公司的业绩;而监管部门对上市公司进行可转换公司债券融资却有严格的要求，一定程度上制约了上市公司选择可转换公司债券融资，另外，可转换债券的持有人对可转换债券的偿还性和未来转换成普通股票的要求，决定了上市公司管理层不愿意发行可转换债券融资。本文用中国证券市场上市公司进行定向增发新股和发行可转换公司债券再融资后对股东财富的影响进行了实证分析，发现宣告定向增发新股的累计超额收益率要高于宣告发行可转换债券融资的累计超额收益率11.1﹪。因此，上市公司更愿意进行定向增发新股融资。由此本文提出了应当鼓励上市公司进行定向增发新股融资的建议

　　9.国有企业集团内部资本市场运行效率：基于双重代理关系的分析

　　谢军  王娃宜(华南师范大学经济与管理学院)

　　本文选取深沪两地140家国有集团附属上市公司与100家非集团国有上市公司2003-2007年的平衡面板数据作为样本，从双重代理关系的视角实证分析了内部资本市场的运行效率。运用双重代理关系作为分析工具，本文探讨了国有企业集团内部资本市场的运行效率，一定程度上填补了有关企业集团内部资本市场运行效率实证研究领域中的空白。经验证据显示：(1)国有企业集团总部是根据各个成员公司的发展前景来分配内部资金的，内部资本市场的确发挥了优化资金配置的功能。(2)从集团总部层面来讲，内部资本市场能够有效配置资金，但从成员公司的层面来讲，总部与成员公司经理的代理问题使内部资本市场的功能受损。(3)国有企业集团内部资本市场上的主导代理关系为管理层代理关系，而非控股股东代理关系，即影响国有企业集团内部资本市场效率的代理问题为管理层代理问题，国有控股股东由于“缺位”并没有将内部资本市场异化为其进行利益侵占的隐蔽渠道。为此，要提高内部资本市场运行效率还需要进一步完善公司内部治理机制：优化股权结构，强化权益激励;完善董事会制度，强化监督职能。

　　10.流动性约束下机构投资者的资产配置——以保险公司为例

　　解强(南开大学经济学院风险管理与保险学系)

　　流动性是机构投资者资产配置必须考虑的问题之一。本文以保险公司为例，研究流动性不足与保险公司最优的资产配置策略和交易策略的关系，以保证保险公司能够获得最优的收益。结合保险公司资产配置和负债动态变化的特点，本文将流动性不足的影响分为短期效应和长期效应，再结合资产配置中多目标问题，建立了多目标模型，以实现过程最优和结果最优，并使用遗传算法进行模拟运算。结果表明，为了解决市场流动性不足的影响，保险公司最优的资产配置是持有现金资产的规模等于其未来索赔额的现值;最优的资产交易策略为现金流匹配策略，首先采用现金支付索赔，当现金资产耗尽时再变现股票资产，以尽量减少大规模销售导致的股票价格临时和永久性的波动。如果使用上述资产配置策略和交易策略，当市场不存在流动性不足时，保险公司能够获得最优的投资收益;而当市场出现流动性不足时，保险公司能够避免变现非现金资产带来的严重后果。同时，保险公司还并应多样化其资产组合，保证能够实现“完全交易”以减少流动性不足的影响。

　　11.中国大豆期货市场有效吗?——基于事件分析法的研究

　　赵 玉  祁春节(华中农业大学经济管理学院)

　　本文以国内相对成熟的大豆期货为例，在事件分析法的研究框架下建立了GJR-GARCH形式的市场模型，研究了大豆期货市场上的日历效应和事件效应。结果表明我国大豆期货市场目前还不是有效市场。需加强建设以提升期货市场的有效性：(1)完善现有的价格限制制度、大户报告和强制减仓等行之有效的制度;逐步引进设计熔断、会员分级结算、结算会员联保等新的制度;加强市场法制建设的同时强化管理部门的服务意识和信托责任;管理机构应避免过度干预市场。(2)农业部、证监会以及期货协会应建立一支高水平的科研团队，能够及时、准确、公正地为交易者提供可信的数据和资料;加大对市场操纵行为的打击力度，遏制各类非法交易蔓延势头，营造稳定和谐的市场环境。(3)大力培育市场套期保值者，期货协会、交易所以及期货公司都应帮助中小企业和农业合作组织认识到套期保值在管理价格风险中的重要性，并帮助相关人员掌握套期保值操作方法，鼓励和引导相关中小企业和农业合作组织参与套期保值。(4)交易所和期货公司应加强对国际金融危机的监测、预警和应对处置;证监会、期货协会、交易所以及期货公司应加强国际交流与合作，积极引进和借鉴国外先进的风险管理技术，并因地制宜加以改造。

　　12.境外战略投资者减持中国国有控股商业银行股权的原因、影响与对策

　　项卫星(吉林大学中国国有经济研究中心)

　　李珺(吉林大学经济学院)

　　2008年美国次贷危机演化为全球金融危机后，中国国有控股商业银行的境外战略投资者都出现了不同程度的亏损。与此同时，境外战略投资者由于流动性偏好、看空中国国有控股商业银行业绩以及投机动机等原因，在2008年底至2009年上半年期间大规模减持中国国有控股商业银行股权。这一减持行为不仅直接造成了中国香港和内地股市的振荡和恐慌、威胁了中国金融安全，而且也间接地对中国国有控股商业银行改革造成了冲击和影响。如对中国国有控股商业银行公司治理结构产生了负面影响，并导致中小股东权益弱化、“一股独大”的局面进一步加剧以及监管的难度增大;对中国国有商业银行的后续改革、尤其是对中国农业银行的改革产生影响，并有可能导致中国农业银行的战略引资面临“定价两难”。但是，境外战略投资者的减持也有助于中国国有控股商业银行的股票价格与经营业绩更好地挂钩。为了引入长期、合格的境外战略投资者，有关方面应建立相应的境外战略投资者退出机制，如加强与其在退出问题上的沟通和协商，并对其大规模的退出加以适当的规劝和限制;对战略投资者的引入机制进行改革，如在引入的方式上除直接吸纳现金投资外，还可以考虑股权置换等方式;加强对境外战略投资者的资质审查。

　　13.外商直接投资对中国的溢出效应：基于Meta回归分析方法的再分析

　　王万珺(上海财经大学经济研究所)

　　本文应用Meta回归分析方法研究了国内关于外商直接投资溢出效应的32篇论文，结果表明：首先，样本数据的选取将影响实证研究关于FDI溢出效应的结论。若实证研究选择面板数据作为样本，会比截面数据或时间序列数据得出更高的溢出效应;若选择省际层面或行业层面的数据，则比企业层面的微观数据估计的溢出效应更高;若样本数据涉及的年限越长，估计出的溢出效应也越大。其次，不同的估计方法也影响实证研究的结论。普通最小二乘法比其他的估计方法(如固定效应、随机效应、动态化模型)得到的溢出效应更高;若实证研究采用工具变量法控制了外商直接投资的内生性问题，那么比没有考虑内生性得出的溢出效应更低。最后，实证研究本身所定义的被解释变量和衡量FDI的解释变量也会对估计结果产生一定的影响。如果估计模型的被解释变量选择总产出、全要素生产率、R&D产出的水平值，那么与选择它们的相对值相比，水平值倾向估计得出更高的溢出效应;而FDI变量的定义则相反，如果在模型中选取FDI的水平值，而不是相对值(如FDI增长率、FDI/GDP的比值、FDI的对数值等)，前者估计的溢出效应则会更低一些。

　　14.美国金融危机传染效应的国际比较研究

　　黄安仲(安徽工业大学经济学院)

　　美国金融危机之后，国内外不少学者认为中国可能是这场危机的主要受益者。考虑到中国经济的质和量两个方面，本文试图比较危机对世界主要经济体的影响和对中国的影响，探究危机影响在不同国家的差异性，弄清危机对中国影响的主要特点，提出针对性政策建议。研究得出如下结论：(1)较之于日本和欧洲，在没有政策干预的情况下，美国金融危机对我国的影响比较迟缓，且影响的严重性也较小，但是影响持续的时间比较久。(2)中国的政策干预能够显著降低美国金融危机对我国影响的严重性，但是却不能缩短美国金融危机对我国影响的持续时间。(3)由于农业的特殊性和贸易时滞效应，美国金融危机对我国的影响迟缓，且其严重性也不及日本和欧洲。(4)至于我国经济受美国金融危机影响持续时间比较长，这也可能源自我国产业结构的特点。为此，本文认为制造业是我国能否迅速摆脱美国金融危机影响的关键所在，我国可以像美国等发达国家一样实施财政拯救计划，但是拯救对象却不能是金融部门，而必须是制造业。

　　理论前沿动态

　　1. 社会选择的实证之维——当代西方实证社会选择理论评述

　　丁建峰

　　2. 人口老化的经济分析：近期研究文献述评

　　李海明