吴一凡 

（湖南大学经济管理研究中心）

《比特币价格泡沫检验、演化机制与风险防范》这篇论文从选题、撰写到投稿、修改和最终发表经历了一年多的时间，其间我也曾彷徨和不安过，庆幸的是有导师明雷副教授的循循善诱，合作者的积极交流，校内外专家的悉心指导和外审专家们给予的宝贵建议。论文经过数次打磨完善才得以顺利发表，非常荣幸能借助《经济评论》论文故事将我们的所思所感分享出来，希望与读者共勉。

论文的灵感来自于对数字货币现实问题的思考。随着经济社会的快速发展，货币的形式逐渐数字化。2020年4月我国央行数字货币（DCEP）在深圳、雄安等地进行试点，这一消息引起国内外的广泛关注。经过与明老师的多次讨论交流，我们认为央行加快研发数字人民币的重要原因之一是维护国家货币主权，应对加密数字货币对金融体系的冲击。近年来，以比特币为代表的加密数字货币再次活跃在大众视野里，央视关于比特币的报道也逐渐增加，生活中也时有朋友投资比特币。

通过大量阅读文献和查阅国内外资料，我们发现比特币等加密数字货币已然具有了新型投资品的特征。在十余年的发展历程中，比特币价格曾以2017年近2万美元的高位引起市场哗然，也在2018年全球趋严的监管环境下暴跌83.33%，2020年再度暴涨近300%。从市场角度看，资产价格稳定是维持金融体系稳定的重要方面之一。比特币价格的暴涨暴跌反映了市场中存在众多风险，不仅对投资者权益造成损害，更对国家金融监管提出了严峻挑战。由此我们开始思考，比特币这类基于网络和开源软件产生的数字货币，既没有实物形态，也不像股票、债券等传统金融资产有可预期的现金流，是什么原因使其价格暴涨暴跌，引起市场剧烈反响？其内在价值是什么？是否呈现了价格泡沫的特征？我们认为探讨这些问题，有利于在当前逆全球化和经济政策不确定性的背景下及时有效地识别数字货币市场的风险暴露时段，合理引导理性投资，避免资源错配对实体经济造成不利影响，对维护我国金融安全和经济社会平稳发展具有重要的实践意义。

本来我们团队并不擅长研究数字货币，但校外合作者的耐心参与，以及校内几位货币金融专家的鼓励驱使我们坚持做下去。通过大量文献阅读和分析，我们发现目前相关研究主要集中于比特币的属性特征与监管、价格波动、市场有效性及其与其他市场的关联性等，较少涉及比特币价格泡沫的形成机制，更难说由此引起的风险防范问题。我们对现实问题的思考，与已有研究形成的反差，这便成了这篇论文的切入点。

确定了研究问题，接下来就是选择模型进行实证分析并对实证结果进行合理解释。经过大量阅读文献，我们选取了BSADF和GSADF泡沫检验的方法识别样本内的价格泡沫特征。根据市场的短期跳跃情况、数据频率及样本量选择合适的模型参数，检验结果也符合预期，至此论文进展较为顺利。但之后，我们花费大量时间寻找解释价格泡沫的方法。我们认为比特币具有部分货币职能的特殊商品属性是支撑其价格多次上涨的重要原因。为此，我们认真研读马克思主义政治经济学中关于货币、商品的理论，在正文中用一节内容充分论述了比特币与商品、货币的区别和联系，突出了比特币的特殊属性。此外，我们在国外网站上收集了大量关于比特币的重要信息并分析这些事件是否会引发比特币的属性凸显，从而产生不同的需求导致价格激增。这一部分看似简单，实则不易。如何运用政治经济学理论简明扼要地论述比特币的特殊属性以及如何通过其特殊属性这一媒介将重大事件与价格泡沫紧密结合，这些难题十分考验作者的理论基础、逻辑思维能力和文字功底。特别需要说明的是，运用马克思主义政治经济学的观点分析比特币属性问题得到了校内货币金融专家的指导。经过我们多次质疑、数次沟通、反复推敲，这部分的撰写终于落下帷幕。接下来，我们选取了事件研究法定量支撑了前文定性的泡沫原因分析，异常收益率的结果较为理想，后续初稿的撰写也较为高效顺利。

初稿完成后，我们开始打磨和精修论文。2021年上半年，有幸在“《经济评论》工作坊”中获得宣讲的机会。此次会议得到了评委老师们关于论文结构、泡沫检验及结果分析提出的诸多宝贵意见，使得论文有了进一步提升。在向《经济评论》杂志社投稿后，我们很快就收到了两位外审专家的16条修改意见。得益于两位评审专家严谨专业的宝贵建议，论文的最终版本相较于投稿版有了质的提升。审稿意见中两位专家都一针见血地指出论文的问题，如建议更深层次地厘清价格泡沫形成的各种演化机制。更可贵的是，其中一名专家针对该问题提出了具体的分析角度，令我们醍醐灌顶。经过两周高强度的修改，我们细化了泡沫产生的机制，不仅考虑了比特币市场内部，还考虑了外部宏观经济环境，从直接层面和间接层面充分归纳出6种可能的泡沫演化机制。相比投稿版，修改后的论文更系统地、深层次地阐述了价格泡沫的产生机理，也为后文基于事件研究法检验泡沫演化机制做好铺垫，使论文检测泡沫、分析机理、检验机制的逻辑框架更为紧密。此外，论文得以顺利发表也离不开编辑部老师们特别是责任编辑老师细致耐心的工作。论文录用后的每一轮校对，编辑老师们总会及时与我们沟通各种细节问题。从图表格式到措辞用句，每一处有问题的地方都会给予专业的修改建议，认真负责的工作态度令我们十分敬佩，并值得我们学习。

回顾论文整个撰写与投稿过程，我对学术研究有了更深层的领悟。首先，学术创作从来不是“闭门造车”，不仅要对经济问题保持高敏感度，也要与相关领域的学者沟通交流。其次，要拓宽思路，擅于思考。经济金融专业是与现实生活紧密相连的，这就意味着学科间可能存在互通性，换一种角度思考问题也许会迎来柳暗花明的感悟。最后，科研之路是对学术素养和心智的双重磨练。沉着耐心地应对学术之路上的各种挫折，行而不辍，履践致远。

（《比特币的价格泡沫检验、演化机制与风险防范》载于《经济评论》2022年第1期）