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《金融抑制与企业融资渠道选择行为研究》的思路
发布时间:2017-10-16 14:18:32

 

王春超 赖艳
(暨南大学经济学院)
 
这篇文章的写作,起源于我们组织的论文研讨会,团队成员对企业家精神、创业及企业融资行为问题、金融抑制问题进行了大量的研究。正因为如此,我们对金融抑制形成大体的研究逻辑,金融抑制主要是指发展中国家政府所实行的压制金融发展的政策,最直接表现是利率被压抑在较低水平、银行业竞争程度有待提高、股票市场存在扭曲、企业债市场发展缓慢等。金融抑制的普遍存在,导致了信贷配给倾向于国有经济部门,降低市场资本配置效率。金融抑制政策在发展中国家中普遍存在,这些政策不利于金融市场的发展以及企业的融资,因而不利于企业发展和经济增长(王勋,2013)。而在当前,中国经济存在严重的金融抑制现象,根据国际货币基金组织(Abiad et al.2010)统计,相比其他亚洲国家、发展中国家、转型国家,中国的金融抑制水平最高。因此,我们认为,金融抑制会影响经济的发展,对于金融抑制的研究不能放松。而在对“企业家精神、创业及企业融资行为”的研究中,我们认为其与金融抑制可能具有不容忽视的关系。另外,当前我国经济领域的问题逐步凸显,企业融资难问题尤为突出,制约着企业的发展以及经济增长。那么,究竟是什么因素影响了我国企业家的融资行为?影响机制如何?是否存在有效的政策改善融资渠道?这一系列问题引发我们的思考。而在当前,尚未有文献从金融抑制角度对企业融资行为选择进行解释,结合我国当前金融市场现状,我们认为不应遗漏金融抑制这一关键变量,因此,我们决定把金融抑制作为切入点去研究其对企业融资行为的影响。
基于对文献进行阅读梳理,我们认为,金融抑制会影响企业的融资行为,金融抑制政策降低了正规金融融资的资金配置效率,进而降低了部分企业的融资能力,使得企业难以从金融机构等正规金融融资渠道获得融资,为了获得赖以生存发展的资本,企业将寻求非正规金融渠道进行融资。而面临融资约束的企业家在寻求非正规金融渠道融资时主要有两种方式,其一为向供应商或客户争取商业信用,对供应商进行赊购或者要求客户先行支付货款;其二为求助于非正式的民间借贷,通过社会网络、人情关系等向亲戚朋友借取资金。因此,当面临金融抑制时,企业会选择非正规金融,进而通过增加商业信用以及非正式民间借贷进行融资。另外,我们猜想,金融抑制可能存在“所有制歧视”、“规模歧视”特征,由于小规模企业经营风险较大、可抵押资产较少,因而在信贷市场上常受到金融机构歧视,发展所需的资源更加依赖于非正规金融融资,因而其受金融抑制的冲击更为严重;但当金融抑制程度较高时,金融抑制程度同样会影响大型企业的融资渠道选择,金融抑制程度加深时,正规金融融资成本上升,大型企业也偏向于选择非正规金融融资。大量的文献论述我国金融市场上的“所有制歧视”与“规模歧视”的状况与相应的经济后果(孙灵燕,2012;张杰等,2013;苟琴等,2014)。现有研究主要采用上市公司数据进行分析,研究结论基本一致地指出中国存在金融资源集中于国有企业与大型企业的不合理现象,我们认为将样本数据限定于以国有企业与大型企业为主体的上市公司得出的研究结论很可能是有偏的。因此,我们选用世界银行2012年针对中国企业的调查数据进行检验,这套数据提供了相当数量的民营中小企业的一系列信息,更有助于解释各类型企业的融资行为差异。
在模型设定上,我们认为,宏观上的金融抑制反映到微观企业,其实就是一种融资约束问题。但在融资约束问题的研究上,对其指标选取的争议较大,研究结果分歧度较高,因而,我们利用宏观金融抑制指标,与微观的企业数据进行匹配来解释企业融资渠道选择行为相较于直接采用融资约束指标解释企业层面的融资渠道选择行为是更为恰当的方法。直接使用宏观上的金融抑制指标解释微观层面企业融资渠道选择行为,主要优势为:一是金融抑制指标可直观描述企业在融资时所受到的融资约束问题以及原因,二是若内生性问题主要在企业层面,那么采用金融抑制指标能有效规避内生性问题,能有效得出单个企业的融资约束与企业融资渠道选择的影响因素。
通过对世界银行数据进行分析,结果验证了我们最初的猜想。在制造业中,金融抑制会显著提高企业非正规金融融资比例,增加商业信用、非正式民间借贷融资比例,同时降低企业正规金融融资比例。金融抑制具有明显的“所有制歧视”特征,由于外资成分所带来的良好资质的信息以及国有成分所带来的“政治关联”能一定程度上缓解企业融资约束,因而具有外资、国有成分的企业的非正规金融融资比例不受金融抑制影响。与此同时,本文研究显示,金融抑制还具有“规模歧视”特征,当金融抑制不断深化时,正规融资成本上升,导致企业倾向于选择非正规金融进行融资,大型企业倾向于选择非正规金融中的商业信用进行融资,小型企业倾向于选择非正规金融中的非正式民间借贷进行融资,中型企业则是选择两种方式进行融资。
我们认为,我国严重的金融抑制问题是企业融资难的重要原因。为了促进我国企业的快速健康发展,相关部门应逐步完善市场软环境及金融市场制度,逐步缓解我国企业面临的融资约束问题。消除金融抑制有利于减轻我国长久的金融资源错配以及效率损失,尤其有利于增加中小企业融资选择,增强企业活力,促进经济的发展。
这篇文章仅仅验证了金融抑制对企业融资渠道选择行为的影响机制,对于金融抑制以及企业融资行为的研究远不止于此,在后续的研究中,我们将不断地进行新的探索,拓宽研究思路。
 
(《金融抑制与企业融资渠道选择行为研究》载于《经济评论》2017年第5期)