作者简介：谭保罗，《南风窗》记者。
从6月15日开始，“说好的牛市”出现了前所未有的剧震。在接下来的数周，A股的市值跌去了将近1/3，股民戏称“跌去一个深交所”。
在7月的第二个周五，随着“国家级”救市措施的陆续出台，终于让大盘从3507的谷底回升到了3877点。但最终“由熊转牛”还需多长时间，无人知晓。
有人说2015年的“牛市”是“改革牛”，回调是正常现象；也有人说“牛市”是“杠杆牛”，下跌是因为杠杆溃败，资金涌出。但不论是何种“牛”，监管部门近期的救市重拳已经说明，投资者的信心正在崩塌，唯有权力的杠杆才能撬动信心。
可以说，这轮“牛市”是A股迄今为止人群参与度最高的“牛市”。土豪一掷万金、中产卖房炒股，而移动互联网这样的“新技术”甚至把牛市触角伸向了农村，勾画了一幅全民炒股的图景。
在本轮“牛市”中，一股新兴力量的加入不可忽视。越来越多的阳光私募裹挟着“有钱人”和“土豪阶层”的资金蜂拥到股市，成为了资金牛市的重要推动力。但换个角度看，私募背后的强大资金供给也为中国经济敲响了警钟—地产、制造等其他领域的资金正越来越多地进入股市。
A股的“牛”与“熊”，很大程度依赖于政府有形之手的力量转换，而这群介于“国家队”和草根投资者之间的私募经理，深谙这种转换，于泡沫中觅食，于“股灾”中取栗。因此，理解其壮大历程和投资逻辑，也是理解中国资本市场的一个独特角度。
引资引来“牛市"
在大盘跌到了3500点左右的时候，倚天投资的基金经理叶飞依然镇定，他对《南风窗》记者说，3900点以下都是买入良机。
叶飞是这轮“牛市”中最为炙手可热的人物之一，其执掌的一只名为“倚天雅莉3号”的基金是上半年中国阳光私募行业的业绩冠军。截至2015年6月末，该基金的累计收益超过300%。
同行们的业绩也不错，阳光私募行业是6月之前大牛市的“阶段性赢家”。截至5月底，A股私募中的1377只股票策略产品今年以来平均涨幅55.15%，跑赢了沪深300指数的36.99%。
但6月15日开始的“牛市”转向，让私募基金经理吓出了一身冷汗，很多人和散户一样把浮盈回吐了个干净。在6月15日之后3个星期内，A股连续暴跌，投资人户均损失超过40万元人民币。市值蒸发了21万亿，在5月份的最高点，A股总市值曾一度超过60万亿。
“如果3500点再往下，那就没法看了，熊市可能真的就来了。”对之前的下跌，叶飞也不无担心。但他也笃信“慢牛”终将到来，一定程度上，他相信政府必然“救市”。
从7月的第一个周末开始，叶飞的猜测得到了印证。这轮救市是A股有史以来最强大的救市行动，参与救市的绝非证监会一家，而是以国家力量，将“一行三会”等但凡和资本市场有关的政府机构，甚至公安部门都纳入了救市大军。一时间，几乎每天就有一个救市政策，到上周五，大盘回涨到接近3900点实属正常。
“1个月创新高是快牛，3个月也是快牛，6个月创新高就是慢牛，12个月创新高就更是慢牛！政府要的就是慢牛！”央视二套电视评论员的生涯让叶飞惯于连珠炮式的说话方式，这让他的“慢牛论”显得不容别人置疑。
和其他一些私募基金经理不同，叶飞从未在公募基金任职，他的履历有些“草根”。今年36岁的他19岁开始炒股，曾在中央电视台证券资讯频道担任特约财经证券讲师，并在一些专业网站上发表股评15年。2007年度，他获得了中国股市民间高手大赛第一名。
除了王亚伟等少数“由公转私”的基金经理之外，中国绝大多数私募基金经理都和叶飞一样，来自于“草根”。在1990年代，他们便混迹中国最早的一批股民之中，但和普通股民相比，他们也有两个差别：一是他们更有头脑，而不是一味横冲乱撞，追涨杀跌；二是善于拉关系，能从有钱人或者国有金融机构那里筹到更多的钱。
经过20多年的发展，这些地下投资基金中的一部分人逐渐从“灰色地带”走出，转变为了备案登记的阳光私募。按照证监会最新公布的数据，截至2015年5月末，已完成备案登记的私募基金管理机构有12285家，管理规模达2.69万亿。另有数据显示，同期的公募基金的管理规模刚超过6万亿。
2014年6月，中国证监会审议通过了《私募投资基金监督管理暂行办法》（以下简称《办法》），并于8月份颁布，这是私募基金在近1年来出现井喷的主要制度性因素。《办法》最关键之处在于：一方面，不对成立私募基金设行政审批，而只需备案；另一方面，主要条文是“负面清单式的监管探索”，这等于给了私募基金充分的自主权。显然，这是监管部门在2014年执行的重大托市政策之一。
与此同时，2014年下半年开始，交易所也对两融业务的标的股票进行了扩容，这推动了两融业务（特别是融资业务）井喷，更多股民可以“借钱炒股”。2014年12月，大盘重返3000点，两市融资余额也突破万亿元，随着大盘攀升至5000点，融资余额更超过2.2万亿元。
显然，A股是个“资金市”的面目暴露无遗。鉴于监管的不断放宽和央行的连续降息和降准的“配合”，叶飞和他的同行们看到了机会。
泡沫中觅食
但“牛市”的泡沫也是不言而喻的，即便要讲点“政治正确”的明星私募基金经理也会这么认为。
长期以来，中国多数散户对蓝筹都缺乏热情，而热衷于涨跌凶猛的小盘股。散户多的地方，往往是有人接盘并有利可图之处，于是不少私募年初便大举建仓。而本轮下跌，创业板为最。业界认为，“泡沫”破了。
“泡沫这种东西，哪个市场没有？”叶飞说，2008年，中国股市涨到了6124点，主板都是泡沫。“只要有投资，就一定有泡沫，否则私募基金怎么赚钱？关键是弄清楚什么时候破，什么时候出来。”
对大盘股，在一些私募基金经理看来，这是“国家队”的事。在平时，银行股、券商股、石油股这些都是它们的“标配”，而在救市的关键时刻，这些股票同样是重点。在7月初的反弹中，反弹的“救市股”的确是“国家队”持仓较多的银行、石油等大盘股。
在股民眼中，救市主力应当是“国家队”，但也不能高估它们的实力。截至目前，中国的公募基金管理资产规模刚突破6万亿，这个规模仅为备案私募管理资产总额的2倍略强。
私募基金并没有被监管强行要求加入救市大军，但他们也会适当做多中小盘股票。实际上，在本轮大跌之中，创业板最惨，很多股票的股价遭到腰斩。叶飞没有透露他的持仓情况，但他认为，创业板的机会还在。
在成熟的资本市场，公募和私募（比如对冲基金）除了在信息披露上有差别之外，投资的资产种类也有很大不同。而在中国，公募和私募的投资种类几乎大同小异，最大的差别就是私募盘子小，好操作，能在创业板这样的小盘股里冲杀倒腾。
但很多人也忽略了另一个不同。私募和公募相比，它们的“体制优势”明显。如果仔细分析中国的公募基金的股权结构，很容易发现它们基本上都是国企，绝大多数是地方国企。更重要的是，它们的股东很多都是证券公司，这意味着资本市场的买方是卖方的“儿子公司”或者“孙子公司”，在这种情况下，基金公司的独立性无疑会受到质疑。
对比而言，美国的共同基金主要都以独立的基金公司为主，比如富达这样的公司一直都是“家族企业”。国内多认为成熟资本市场的规范在于严刑峻法，其实很多人也忽略了基金公司的差异给资本市场带来的影响。一支独立的买方力量，会和严刑峻法一样，可以起到制衡投行和上市公司的作用。
实际上，在国内一些大型的公募基金，因为公司长期受制于股东，曾一度爆发尖锐的内部矛盾。其中，管理层希望增加持股而和股东爆发冲突的情况最普遍，但几乎所有冲突都以国有股东胜出，管理层和基金经理出走为结局。
可以说，除了在于注册制的推行和严刑峻法的执行之外，中国资本市场的未来还在于一大批独立基金公司的崛起，而这也是真正的大牛市的基础建设之一。但目前而言，公募转型不容易，而私募成长也受到了制约。
一家知名私募基金公司的主要负责人曾对《南风窗》记者说，私募和公募相比有太多优势，但最大的劣势是筹资成本比公募高。中国的有钱人目前依旧相信银行，要从私人银行拿到客户，必须要给银行很高的佣金，这一块是私募基金公司人力成本之外最大的成本。如何缩减这个成本？最好的方式就是不断扩大规模，也不触及监管红线，形成和银行、券商、理财机构的强大议价能力。
这段时间，在交易时间之外，叶飞的主要精力都花在了见客户上，他经常挎着单肩电脑包，穿梭于上海、深圳和广州这些一线城市的机场和酒店，和土豪们大谈家族财富传承。
“中国的有钱人太多，他们迫切需要像样的资产管理机构，私募基金要找到机会”。叶飞说，这轮“慢牛”就是机会。
“债转股”游戏
按照《办法》，私募基金的合格投资者要求依然较高。投资人投资于单只私募基金的金额不低于100万元，且净资产不低于1000万元的单位或金融资产不低于300万元或者最近三年个人年均收入不低于50万元的个人。这个要求依然不低，因此叶飞的客户也都是“有钱人”。
一类是普通的“有钱人”，另一类是更有钱的土豪。前一种人按照100万的最低门槛标准认购基金公司发行的产品即可，而后一种人则是通过委托理财的方式进行，最低门槛是5000万。前一种客户很多是证券公司撮合，而后一种客户多来自于银行财富管理部门或者私人银行部门的介绍。
“做委托理财一定要告诉客户，我们回撤很大。”我们的风格是“高回撤，高收益”，以他操盘的“倚天雅莉3号”为例，2014年12月一个月的时间即从1.3元跌到了0.74元，相当于跌了一半，6月12日涨到4.15元。
“私募都喜欢大客户，他们的承受能力强，也乐于接受这种投资风格。”叶飞向《南风窗》记者透露，这些客户手中最少都有1亿元人民币以上的自由资金。“越有钱的人赚钱的欲望可能更大，有些客户的自由现金有3亿、5亿，但他们还想赚更多的钱。”
叶飞说，现在找他的“土豪”越来越多，但很多人都被拒绝。“在8月份之后，再把钱给我，现在的行情还没到。”
没人敢肯定叶飞的“秋季牛市论”是对的，现在唯一肯定的是，有很多投资者在过去数周亏得很惨。
深圳一位私人投资者老邓基本代表了中国中产阶层在这个资金市的快乐与痛苦。老邓在3000点时入市，用120万赚了大约80万。在4000点时，他300万卖掉了一套房产，只留下了给儿子念书用的学位房，然后借用1倍的杠杆，总共近千万入市，大盘涨到了5000点时，他舍不得抛。
老邓的结果可想而知，他被困在了几只中型股票上。但万幸的是，他的杠杆率很低，也没有买创业板，所以暂时没有被强制平仓。他说，如果回到4500点，他会立刻抛掉，当初都是自己太贪婪。这段时间，老邓最热衷的事情是在朋友圈疯狂转发政府救市的“信心帖”。尽管大盘已在7月10日逼近3900点，老邓可以松一口气。但为了4500点，他需要转发的帖子还很多。
对土豪来说，他们可能早已是上市公司股东，可以套现走人，全球置业，向外国人展示中国人的购买力。如果是新入者，也可以找到一流的私募基金经理为其操盘，即便亏损，来年再战即可。但对老邓这样的中产而言，除了从朋友圈获取安慰之外，暂时还无法找到有效的补偿途径。
显然，老邓这样的股民太相信“国家牛市”的说法了。不可否认，牛市的确是一种国家策略。在牛市之中，企业可以发行股票通过股权融资降低自己的负债率，从而化解金融风险。中国股市之所以得以建立，很大程度就是为了降低国企的负债率，国企脱困而有股市。股市在监管部门眼中，就是一个实现政策目的的工具，这种“债转股游戏”屡试不爽。
但叶飞也认为，这两年，高层越来越认识到，在银行的间接融资体系中，很多中小企业贷不到款，融资难，但国家要短时间内改变国有银行的行为模式太难，那么就只能通过发展股市，扩大直接融资的融资量来解决中小企业的融资问题。
但在6月中旬之前的牛市中，事情似乎没有按照高层设计的路径来发展。很多创业板企业在股价高涨之后，股东和高管出现了大面积的减持。同花顺iFind数据显示，今年上半年，近1300家上市公司大股东及高管减持股票市值近5000亿元，相当于去年全年减持金额2512亿元的两倍。这轮暴跌，股东和高管减持无疑是重要因素之一。既然高管都对自己的“创新型公司”没信心，散户岂有不践踏离场之理？
“牛市”之中，中国几乎所有具有上网条件的群体都被卷入，移动互联网的飞速发展，让家中没有必要放置电脑的农民群体也开始通过手机炒股。
“这才是最可怕的地方。”叶飞说，政府不怕有钱人亏，有钱人也知道市场凶险，大家愿赌服输。但农民和低收入者最好不要炒，他们是中国社会稳定的基础。
文章来源：南风窗网站
详见：http://www.nfcmag.com/article/5725.html
