作者简介：柴青山，中国改革开放论坛理事。
导语：不去分析数据当中的结构问题，不去看央行的资产负债表，只一味说M2规模太大，是不客观的，容易误导有关各方作出有缺陷的判断。
李克强总理在达沃斯论坛的开幕仪式上致辞表示，中国经济不会出现“硬着陆”，尽管经济下行压力较大，但我们没有超发货币。货币是否超发一直存在争论，认为超发的一个判断依据就是近年来中国M2/GDP偏高。中国改革开放论坛理事柴青山为此撰文，他认为，信贷投放以及M2规模是有大量物质或资产作支撑的，这些投资中的绝大部分都是必要的，而且降息降准不能等同于超发货币。
而从三季度开始，GDP的季度核算方式由此前的累计核算调整成分季核算，建设银行张涛认为，不仅对于告别“惟GDP论”的经济新常态要有新的认识，对经济的分析方法做出改变也是十分必要的。
中国的 M2总量较大以及M2/GDP的比重偏高，一直是讨论的热点，并已经影响到货币政策的论证。虽然自2013年以来经济下行的压力一直不小，投资、出口、消费这三驾马车都不同程度地出现了问题，但从前年至去年第四季度中国却始终没有使用减息和降低准备金率的手段，而是尽可能使用定向降准、央行抵押贷款等局部领域起作用的工具，主要原因之一就是M2的规模偏大。
实际流通的M2规模是适中的
截至2014年底，中国的M2总量为 122.8万亿元，GDP总量为63.64万亿元，两者之比为193%，高于北美地区的 86%和亚洲地区178%，但低于日本的240%,与德国的181%比较接近。
中国M2/GDP超过亚洲平均水平是从2009年开始的。从2003年到2008年，这一比重一直稳定在150%～163%。但出于当时“保增长”及应对全球金融危机的需要，2008年四季度之后央行多次降息降准，金融市场上流动性变得很充裕，新增贷款总量也在各级政府大规模投资的刺激下达到9.59万亿元，同比增幅高达95%。也正因此，当年的M2/GDP突然从上年的151%跃升至179%，从而在国际上进入偏高的队列之中。
尽管如此，漠视客观因素，夸大M2的实际规模是不必要的，将降低法定存款准备金率等同于超发货币是不正确的，将货币政策搞成只能收紧或基本不动，而放弃朝宽松方向的调整，则更是一种因噎废食的做法。
要重新、客观地看待M2规模，我们首先就得看看实际流通中的货币到底有没有M2所展示的那么多。此外，我们还得研究一下，除了2009年、2010年投放较多外，M2/GDP偏高是否有可信、合理的理由。
从表面上看，中国的M2总规模去年底达到122.8万亿元，但实际上这些货币并非都是在国内金融市场上自由流通的。自2005年中汇率形成机制改革和人民币渐进升值以来，企业和个人纷纷抛售外汇、借入外债，结果央行为了减缓升值幅度不得不大量买入外汇，外汇占款遂成了中国主要的货币投放方式。由于通过外汇占款投放的货币过多，央行就通过发行票据和大幅提高法定存款准备金率的办法来大量回笼资金。这就是中国央行的资产负债规模世界第一、作为资产方的外汇储备以及作为负债方的央行从银行体系冻结的资金规模曾经分别高达3.9万亿美元和28万亿人民币的主要原因。当然，这也正是世界各国的法定存款准备金率一般只有3%左右，中国却一度高达21.5%的缘由所在。现在这部分被回笼的货币规模大约还有24万亿元，也就是说商业银行虽然吸收了122.8万亿存款，但其中有24万亿必须存入央行，对这些资金商业银行既不能将其用于购买债券、又不能凭此来发放贷款。扣除掉这块被回笼的资金，实际流通中的M2/GDP只有155%；如果加上按照3%来计算的正常的法定存款准备金，这一比重也只有161%，明显低于亚洲国家的平均水平。
因此，不去分析数据当中的结构问题，不去看央行的资产负债表，只一味说M2规模太大，是不客观的，容易误导有关各方作出有缺陷的判断。
M2/GDP偏高的理由
至于M2/GDP偏高的合理理由，学术界早就有过许多探讨。比较集中的观点可以分为三种，第一种观点认为与中国储蓄率较高有一定的关系，但从数据相关性的角度来研究它似乎有点勉强。第二种观点认为，中国的融资结构偏重于间接融资，直接融资的比重很低，会导致M2的规模被放大。从银行贷款可以派生出存款，但上巿融资和再融资只是将存款从投资者帐户搬到上市公司及其股东帐户上看，上述说法有一定的道理。第三种观点认为，在经济转型中，原先没在市场中或没有货币化的生产要素和重要商品，在市场化之后，社会上就会需要更多的货币。在中国最典型的就是土地和房地产市场。
在本世纪初之前住房是公有的，但后来逐步私有化和货币化了；土地在进入市场之前是国有或集体所有的，当要进行房地产开发时它就突然有市场价了，并因此吸收了大量货币。在房地产尚未市场化的2000年M2/GDP只有133%，但到2003年底这一比重已跃升至163%，说明这种观点是经得起实证检验的。
第四种观点将其归因于货币流通速度的变慢。这就基本可以解释，为何在2009年～2010年M2/GDP会迎来第二个跃升期了。当时的信贷膨胀主要是政府主导的固定资产投资的急剧增加造成的。由于铁公基等基础设施投资的回本周期很长，经济效益偏低，这些融资一般又以长期贷款为主,因此，货币流通速度在这些领域就明显变慢了。
但正因为如此，客观地看，在M2规模偏大、批评地方债净增过多的同时，也保证了信贷投放以及M2规模是有大量物质或资产作支撑的，作为一个基础设施相对落后的国家，这些投资中的绝大部分都是必要的，只不过当时的投入过多且过急而已。
降息降准不能等同于超发货币
由此可见，中国M2规模偏大是有合理、客观理由的，实际流通中的M2/GDP并未超出亚洲的平均水平，以此为依据来批评或抵制货币政策的放松，显然是不妥的。实际上，宏观调控是否应减息降准，关键还得看GDP和CPI的数据。
在当前形势下，人口红利已近结束，产能过剩问题突出，城市化高峰、住房和铁路公路建设高峰已过，全球经济疲软不利于出口，单位消费又受到很严格的纪律的约束，中国经济面临的下行压力比较大，逐步放松货币政策完全是必要的。
此外，降息降准也不应被看作超发货币。判断货币是否超发，关键还得看通胀有没有加剧、信贷规模会不会再度膨胀。当前中国的PPI已连续42个月负增长，内部需求不旺，产能过剩问题需要较长时间才能消化，即使未来不会出现通缩，通胀的可能性也是比较小的。
同时，由于地方政府的政绩观已出现积极的变化,地方债规模已经受到有效控制，住房和基本建设的高峰期已过，加上银行普遍存在慎贷现象。因此，降息降准有助于降低融资成本，有助于扩大住房消费,有助于为经济转型赢得更多的时间，有助于促进资本市场的稳定和健康发展，但不会象2009年～2010年那样导致信贷投放规模大量增加。换句话说，在当前实行稳中偏松的货币政策的各种风险是比较小的。
文章来源：经济观察网
详见：http://www.eeo.com.cn/2015/0912/279714.shtml
