题记：2021年5月27日下午，中国国际商会、北大国发院、北大新结构经济学研究院共同举办2021年中国企业未来发展论坛，邀请林毅夫教授、张宇燕教授及多位中国国际商会企业代表，分享对中国经济及世界经济的观察与展望。本文根据中国社会科学院世界经济与政治研究所研究员，中国社科院大学教授张宇燕的演讲整理。

2020年，全球经济进入二战以后最严重的衰退，出现3.3%的负增长。中国经济表现非常出色，2020年GDP增速为2.3%，是全球唯一实现经济正增长的主要经济体。

从贸易和投资看，2020年全球商品贸易下降8%，全球直接投资降幅更大，下降约40%左右。中国在这方面的表现也非常好，逆势增长。2020年，中国吸引外国直接投资增长4%，成就来得不容易。

主要经济体对抗疫情冲击的五种货币政策

为救助疫情带来的经济衰退，各国政府都采取了强力政策。

财政上，仅2020年一年全球刺激政策就达到约12万亿美元，非常巨大。美国、欧洲、日本等地区和国家都相继推出了救助政策，中国也发行了1万亿人民币的抗疫特别国债。

货币上，政策更是令人印象深刻，2020年全球央行降息超200次，很多国家都在降息，有些国家的利率已经降为零，没法再降，国债收益率也已经跌入负值区间。于是，这些国家就推出其他类型的超级宽松的货币政策，综合来看主要有五种：

一是数量宽松或者叫量化宽松。大家对这个词都不陌生，2008年全球经济出现衰退，各国使用利率等传统工具刺激经济不再奏效，因此推出了“量化宽松”，即由一国央行购买国债。美国美联储的资产负债表规模曾经为5千亿美元，但为了救市，美联储购买了大量国债、企业债、还有一些股票，导致其资产负债表规模一下膨胀到4.5万亿美元，增长4万亿。后来随着美国经济状况略微好转，美联储又回归传统货币政策，卖掉先前购买的各种债券。新冠肺炎疫情暴发后，美联储为了应对疫情、支撑美国经济和稳定金融市场，再次出手买债，资产负债表规模上升到7万亿美元以上。从这一过程不难看出，量化宽松属于一种非传统的货币政策。

二是控制收益率曲线。控制收益率曲线的主要目的是压低债券利率。一国政府发行债券，如果债券利率非常高，该国政府就要还本付息，压力可能非常大。于是政府一方面要扩大财政赤字，加大财政支出，另一方面把政府债券的利率压得很低。比如日本政府把国债利率基本定为零，这样做就留出一定空间，能多发债券，通过发新债来偿还旧债。与此同时，日本政府发行债券的利息成本也变得极低。这引发各界对现代货币理论的讨论。这一理论认为，在利率很低，甚至是零的情况下，政府可以不考虑债务负担。以前政府债务负担主要看债务余额占GDP的比重，现在则应该看还利息的利息量占GDP的比重。如果利率是零，那在一定程度上意味着政府可以随便发债。因此，在现代货币理论思想的指导下，日本和澳大利亚的央行严格控制收益率曲线，把名义利率压得很低，澳大利亚压到0.25，日本则压到0。

三是负利率。比如去丹麦买房，银行房贷利率是多少？十年期房贷利率仅为-0.5%，也就是说，买房者向银行贷款买房，十年后还清房贷，银行还要倒贴钱给买房者。瑞典也曾推行过类似政策，这样做的目的就是刺激消费。

四是大银行定向放款的策略。比如欧洲央行找到一些规模较大的欧洲商业银行，让这些商业银行直接给自己贷款。在欧洲央行看来，推行所谓负利率政策，不仅在欧洲内部很难达成统一，这种做法的负面影响也不小，不如直接找大型商业银行贷款，贷款的利率为-1%，贷款总额高达1.5万亿欧元。

五是“直升机洒钱”，直接给个人、家庭派发现金。美国有些州的政策就直接给消费者发钱。我国澳门特区也是采取这种政策，按照居民身份证号直接给每位居民派发现金。

以上五种世界各主要经济体应对疫情冲击而使用的货币政策，以前从未出现过，教科书上也没有相关论述。所以现在有些观点认为，在疫情冲击下，各国政府的货币政策已经弹药耗尽。无论未来世界经济走向如何，有一点可以肯定，那就是宏观经济学注定要因此而重写，这是一个非常有意思的现象。

不可否认，美国的货币政策对全球影响很大。2020年8月，包括美联储在内的多国央行一起召开会议，探讨货币政策框架调整。在此次会议上，美联储主席鲍威尔宣布调整美联储货币政策框架，转而寻求实现2%的平均通胀率长期目标。

这一调整意义非常重大。因为在历史上，虽然美联储通胀目标也设为2%，但通胀率一旦高于或低于这个目标，美联储的货币政策马上就做出相应调整。疫情暴发后，传统货币政策调整空间已经非常有限。美联储于是宣布转而寻求实现“2%平均通胀率”的长期目标，盯住2%通胀率成为一个长期平均值的要求，至于“长期”是多长时间，美联储并未明确说明。

过去十年，美国的通货膨胀率有多年低于2%，总体来看通胀率较低。因此，美联储转为盯住长期的平均通胀目标后，相当于给未来美国的通货膨胀赢得一定空间。即便未来几年美国通胀率超过2%，其一段时期内平均通胀目标仍可能控制在2%。在这样的背景下，美国的货币政策就有条件进一步宽松，这是一个非常重要的变化。

某种意义上来看，美联储的货币政策可以影响全球，那么美联储调整通货膨胀目标的做法，也可能影响全球。当然也有一些观点认为，美联储此次调整力度不够，技术上如何操纵也不够透明，“长期”到底是几年也没有明确说明，这反而给市场增加了不确定性。

国际货币基金组织曾对上述五种由主要经济体推出的货币调整政策进行了政策评估。2021年3月16日，国际货币基金组织的货币金融市场部主任曾提出所谓“新框架评估”，即针对美联储、欧洲央行、加拿大央行和日本央行推出的宏观调控政策进行评价。

 “新框架评估”主要提出两个问题：

一、灵活通胀目标设定战略，在实现目标时能够发挥作用吗？比如美联储转而寻求实现2%的平均通胀率长期目标，主要是为了促进就业，拉动经济增长。那么未来一段时间内，一旦2%的平均通胀率长期目标实现了，促进就业和拉动经济增长的目标能否同步实现？政策调整是否真的管用？

二、先行的工具集是否能够应对高通胀和实现潜在的产出目标？现在许多国家实行的是超级宽松的货币政策和财政政策，以后很可能会导致通货膨胀，一旦出现这样的情形，先前使用的那些政策工具能否应对可能出现的通货膨胀以及相关金融风险？

今年4月，国际货币基金组织的总干事格奥尔基耶娃表示，目前各国政府推出总额约16万亿美元的财政刺激措施，以应对疫情对世界经济造成的冲击。去年10月，这一数字还是12万亿美元，很短时间内又增加4万亿，这是今天的大变化。

美元与欧元的困境

2020年关于美元的一些变化也曾引起很多市场人士和学界的关心。一般而言，在出现金融危机或者经济衰退时，世界市场就出现了安定因素，通常的做法是增加安全资产的持有量。什么是安全资产？主要是美元资产。所以在以往出现危机和衰退时，人们都去购买美元资产，把自己的货币先兑换成美元，然后再去购买美元资产。这样的做法通常会引发美元升值，世界各国投资者对美元资产持有量增大，美元汇率肯定要发生变化。

但在2020年，这一现象没有出现。2020年3月，美元指数略微上涨后就一路走跌，一度跌破90关口。很多人就此展开争论，这是否意味着美元将以此为拐点，开启持续走跌的过程？或者这只是一个偶然现象？

哈佛大学的罗格夫教授曾任国际货币基金组织首席经济学家，他在最近发表的一篇文章中认为，今天国际货币领域里发生的种种事件与20世纪60年代的景象高度相似。

在20世纪60年代，美元大量向全世界输出。那时候美元跟黄金的比价是固定的，一盎司黄金等于35美元，这是1944年布雷顿森林体系确立的规则，即全世界的货币跟美元挂钩，美元跟黄金挂钩，也就是说美元就是黄金，各国货币与美元保持固定汇率。然而在20世纪60年代，美国在世界各地买资产、投资、扶植傀儡政权，导致大量美元向全世界扩散，各国用自己手中的美元抢购黄金，而美国手中没有足够的黄金储备，最终导致布雷顿体系的崩溃。当时有一位美国经济学家特里芬写了一本书叫《黄金与美元危机》，在他看来，布雷顿森林体系不可持续。

罗格夫的这篇文章也阐述了当前世界的两个重要现象，一是美国GDP的全球占比一直在下降，二是美国的债务余额占GDP的比重一直在上升。这两大现象预示着美元的国际地位并不稳固。在罗格夫看来，这与20世纪60年代发生的一系列事件意义相同，他的潜台词就是美元将来可能还要出大问题，我把这个称为“罗格夫两难”。

欧元也同样值得我们关注。欧元区的经历一直是磕磕绊绊，新冠肺炎疫情暴发后，欧洲各国自顾不暇，没有合作，更没有承担起一体化过程中该有的兼顾大局、照顾好成员国的责任。有观点认为，欧元区可能就此垮台。回顾欧元区的历史我们不难发现，它在本质上就是一个危机驱动型的区域化组织。危机越猛烈，它越往后退；无路可退时，它再往前走一步。

2020年7月，欧盟峰会就经济复兴计划达成一致，这是一件非常重要的事。该经济复兴计划设立了总额为7500亿欧元的“恢复基金”，数目虽然不算太大，但标志着经济领域的欧洲一体化在完成了统一货币和统一央行的两大任务后，终于向统一的财政迈出了关键一步。然而7500亿欧元的“恢复基金”来自哪里？这是个问题。目前有两个可能的渠道，一是欧洲央行发行欧洲债券，欧洲央行开始扮演与美联储相似的角色。原来的债券是欧洲国家各自发放，这次则以欧盟的形式统一发放，这就跟美国的国债有点类似。二是征税。在我看来，这标志着欧洲就此走向财政统一，其意义非常重大。国际货币体系也可能就此出现一个新的基准，以前我们提到基准，一般指的就是美国国债，现在有了欧洲“国债”。希望有朝一日，中国的国债也能成为世界的一个基准。

全球供应链的调整

全球供应链在2020年也成为各界共同关注的热点议题。

2020年8月，美国重要智库麦肯锡全球研究院公布了一份报告，研究了180种全球重要的贸易品，发现70%的贸易品产地出自一个国家。这份报告认为如此集中的供应链布局让很多国家感到担心，预测全球跨国公司可能在未来5年内，将其全球产出的1/4转换投资地点，要么回到本国，要么转移到新的国家。这份报告估计，可能受影响的商品总价在2.9万亿到4.6万亿美元之间，约为2018年全球商品出口的16%—26%。

目前来看，2020年中国出口和吸引外资的表现非常好，但几年后情况会怎样？这涉及到大国间的博弈。一些国家，比如美国、日本已经开始计划或已经出台一系列政策，鼓励制造业回流，提高供应链弹性，缩短供应链长度，强化供应链韧性。

世界经济前景展望

目前关于世界经济前景的展望争议比较大。

一部分人认为世界将进入比较高的通货膨胀期，主要理由包括：一是世界各国纷纷推出近乎天文数字的救助政策，导致货币供应量急剧增加，各国债务占GDP比重上升了13-14个百分点，美国债务占GDP的比重一下子蹿升至130%的历史高位；二是主要央行均奉行超宽松的货币政策；三是疫情冲击供应链可能会导致供应短缺。

另一部分人则认为世界将进入通货紧缩，主要理由包括：一是尽管全球货币流通量剧增，但货币流通速度却大幅放缓；二是疫情冲击之下，居民家庭消费趋向保守，比如美国家庭的储蓄率由疫情前的7%-8%猛然蹿升至疫情后的16%；三是失业率高企，失业的人们一旦找到工作，能快速进入劳动力市场，这导致劳动力市场宽松，设备产能利用率比较低。

在这场争论中，有一点特别引人注目，那就是在当今世界的债券市场，名义利率为负的债券已卖出18万亿美元之多，占整个全球可投资债券的27%。

问题来了，人们为什么要买负利率的债券？这好比花100块钱现金买回来的债券，几年只能收回99块。这体现了一部分人对未来世界经济较为悲观的一种预期，一方面金融机构持有大量现金，成本很高，另一方面倘若通货紧缩真的发生，现在100块现金买回来的债券，几年后可能连99块也收不回来，倒不如趁现在及时买进，及时止损。

尽管对全球经济展望的观点各种各样，但现在已经显现出的一个趋势是通货膨胀。比如日本4月份通货膨胀较去年同比增长4.2%，较前一个月环比增长0.8%，增长速度非常高，超出很多人的预期。我们的判断认为，短期看通货膨胀的压力比较大，未来一个月、两个月、三个月内通货膨胀率都有可能上升，但是中长期来看通货紧缩的压力比较大，这主要是由总需求不足造成的。

除了通货膨胀，目前资产价格太高，股市价格、房地产价格都远远超过了2007年的水平。国际清算银行对当前全球资产价格有一个评述：从全球来看，尽管实体经济复苏和宽松的货币政策将对资产价格形成一定支持，但风险资产价格同经济前景和信贷质量恶化相脱节的现象依然存在。这句话的涵义就是：尽管有较低利率的支撑，经济行业好像开始复苏，但是风险资产价格前景不好，信贷质量恶化。今年全球特别是主要经济体，资本市场可能要出现大的波动。利率一旦涨起来，股市房市都会发生巨大变化。

此外，全球银行业短中期也将面临风险。世界权威金融分析机构标准普尔在2020年11月中旬发布的报告中指出，与2009年相比，尽管全球银行业整体状况更加健康，但该机构目前仍对全球1/3的银行持负面展望，2021年可能是全球银行业自2008年国际金融危机以来最为艰难的年份。

在全球与区域经济治理方面，围绕世界贸易组织改革问题，主要经济体之间的合作与竞争关系将继续强化，改革前景难以预料。而近期美国贸易代表戴琪的一些表述，以及美国于去年8月，时任美国贸易代表莱特希泽在《华尔街日报》上提出的关于WTO改革的五点主张，都值得我们关注。

今年直接影响全球经济走向的另一个主要变量是疫情。我们判断今年下半年疫情得到有效控制，或将演变为普通流感，这是大概率事件。从历史上看，重大传染病的暴发持续期大多为2年左右，而且是来无影去无踪。目前新冠肺炎疫苗也在全球范围内逐步展开接种，当然我们不排除病毒出现新的变种，但大概率看疫情能够得到控制，经济会恢复。还有一个变量是通货膨胀，其走势主要取决于主要经济体是否过早地退出现在的量化宽松政策。

国际货币基金组织4月份的报告预测，按照购买力平价来计算，今年全球经济增长率为6.5%，美国经济增长率为5.1%，中国为8.1%。今年的政府工作报告则预测中国的经济增长率为6%以上，这是一些基本预测。我们预测今年全球经济增长率在5-6%之间。

中美关系方面，美国参议院刚刚通过《2021战略竞争法案》。根据去年拜登发表的一篇文章里的内容，拜登政府的对华政策可以简单概括为三点：一是美国将与其他西方国家联合，凭借它们占全球一半GDP的实力，要在环境、贸易、劳动、技术、透明度等方面制定一系列新规则，阻止中国主导未来的技术和产业。这就意味着，美国要联合盟国，用一套规则来把中国锁定在全球价值链的中低端，在这些国家看来，中国可以生产鞋、服装、玩具，但是高科技产品不能碰。这就是所谓的“规锁”——制定规则，用规则来锁定中国。

同时美国要在美中利益交汇的地方跟中国合作，这主要涉及三个领域：气候变化、防止核扩散和全球卫生安全。东西方对“合作”一词的理解大不相同，中国人一说合作基本是友好合作，能实现互利共赢最好，倘若我少拿一点你多得一点，甚至是我吃点亏，只要在友好合作的框架下，这些都没有问题，这是我们中国人理解的合作。但不同的是，西方人对“合作”的理解，其基本含义就是遵守共同的游戏规则，大家都接受同样的规则来进行博弈。比如在一场拳击比赛中，两个拳击手接受共同的规则、共同裁判的判罚，中国人可能理解为竞争，但这是西方人理解的合作。尽管在拳击场上大家彼此合作，但双方的目标仍然是零和博弈，我的目标是要把你打翻在地，你的目标是要把我打到头破血流。

东西方的理解差异不仅体现在“合作”这个词上，还体现在其他很多方面。西方人非常务实，比如他们理解的战略合作，好比下棋的过程，每一步棋都是战略布局，因此在谈判过程中，西方人常常直接提出，希望中国在具体的措施上做出实质性改变。

对于上述情况，中国该如何应对？我认为，我们还是要以更高水平的开放予以应对。面对当前中美关系出现的一些变化，甚至是一些“脱钩”的政策、“规锁”的战略等等，我们还是要继续开放。在冷战期间，苏联和西方阵营彼此形成了一种“确保相互摧毁战略”，即你可以把我灭掉，我也可以把你灭掉，这时候双方实现了一种平衡，一定程度上也赢得了和平。今天我们希望中国和外部世界应该确保相互依存，深化国际分工，加强国际交流，提高“相互摧毁”的代价，只有这样才能促进世界长期稳定的发展。

 

文章来源：北大国发院

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