发表日期：2017-03-20

在理性预期革命推动下，各国中央银行都意识到政策沟通和透明度对提高货币政策效果的重要性(Blinder et al., 2008)。通过有效引导市场预期，能够使政策操作达到事半功倍的效果，货币政策也被称作“预期管理的艺术”（Woodford, 2003），预期效应发挥越来越重要的作用（B. Friedman and Kutter, 2011）。全球金融危机后，为稳定金融市场刺激经济，各国都进行了大规模量化宽松，政策利率降至超低水平并陷入零利率下限困境。为此，各国央行不仅加大了常规沟通的力度，还通过低利率承诺引导公众预期，前瞻性指引（Forward Guidance）成为中央银行沟通和预期管理的重要方式（Carney, 2013）。

尽管大量研究表明，前瞻性指引可以有效提高货币政策透明度和有效性，在零利率条件下很好地引导了公众通胀预期，有助于经济稳定(Ball et al.，2016)，但也有很多研究对前瞻性指引效果存在较大分歧（Kool and Thornton, 2015）。作为一项沟通手段的创新性政策，不断修订未来利率路径的前瞻性指引方式并不是稳健可靠的沟通策略，最终可能限制中央银行最优的货币政策路径和政策空间，可能面临时间不一致性问题，损害中央银行货币政策的信誉和政策可靠性（Powell, 2016）。因而，目前美联储主席Yellen(2016a,b)在实践中逐步减少了对前瞻性指引的依赖，更倾向于依靠数据(Data Dependent)进行决策。

中国人民银行很早就认识到货币政策沟通的重要性，在2009年就明确提出要有效开展通胀预期管理。从全球金融危机后各国前瞻性指引的实践来看，虽然各方对预期管理和沟通的重要作用已基本形成共识，但仍有许多开放性的问题值得讨论，包括沟通的程度、沟通的针对性、沟通的技术基础以及最优的沟通策略等。近年来，针对中国货币政策沟通和预期管理的大量经验研究表明，总体而言我国货币政策透明度和沟通效果具有一定的效果，但仍存在很大的改进空间（马勇，2015）。今后应增加信息披露频率、明确性、准确性和一致性，探索多种渠道表达中央银行对经济金融的判断和政策意图并逐步常规化制度化，从而在既定制度框架下提高中央银行货币决策的独立性、权威性和市场信誉，切实提高货币调控的政策效果。

需要指出的是，虽然政策沟通和透明度非常重要，但如果仅依靠预期管理而缺乏其他传统手段的支持，那将只能是“无水之源”、“无本之木”。货币流动性数量与利率价格显著负相关的流动性效应是中央银行公开市场操作等传统利率调控方式的理论基础。Thornton(2004)很早就发现，预期效应和流动性效应是相互促进共同影响利率变化。正如前瞻性指引是为了促进量化宽松的政策效果，非常规的流动性措施也有效促进了利率水平下降并增强了预期管理有效性（Klee et al., 2016）。因此，不能简单地割裂流动性效应和预期效应的关系，预期管理要与流动性管理等传统手段相结合。近年来，中国人民银行进一步完善央行利率调控和传导机制，在通过持续进行7天回购利率加强短期政策利率引导的同时，通过中期借贷便利（MLF）常态化提供流动性，发挥其作为中期政策利率的功能。针对不同期限的流动性创新管理工具很大程度上是为了弥补我国货币市场短期利率、金融市场中长期利率和信贷市场利率传导效率低下的不足。最新的实证检验显示，央行7天回购利率和MLF利率这两个主要的操作利率品种对国债利率和贷款利率的传导效应总体趋于上升，这为畅通转型经济体利率传导渠道提供了有益的理论探索。

文章来源：财新网；原文链接：http://opinion.caixin.com/2017-03-20/101068008.html