当很多观察者将目前投向近期东北、华北以及华中地区中国国有企业的“减员”事件时，中国央行行长周小川对于“企业债务”的表述无疑成为观察这些事件的另一个窗口。

他此前北京举行的全球商界领袖会议上表示，债务与国内生产总值(GDP)之比正在变得过分。“总的借贷等债务和GDP的比重，特别是企业部门借贷等债务占GDP的比重偏高，”他表示。他补充说，一个高杠杆的经济更容易产生宏观经济风险。

当中国悲观论者对于中国官方的这一表态而“欣喜”时，我们更要关注的是，对于中国企业债务问题要做出准确的切割。正像笔者的文章（《中国企业去杠杆：难存侥幸》）中提到的，中国的企业债务集中在传统行业，同时国有企业的债务问题更加严重。

这些并不会让中国经济的长期研究者们吃惊，对于长期浸淫于国有金融系统中的国有企业来说，获得更多的金融资源并非难事。而在“去产能”的政策语境下，将国企改革与其连接起来，可能更容易取得“一石二鸟”的效果。

自从十八届三中全会提出对国有企业改革的大方向后，市场就一直对中国新一轮的国企改革充满期待，这其中的深意不言自明，国企改革不仅意味着释放市场力量的活力，对于中国整体的经济政策走向来说也至关重要，毕竟国有企业代表着巨大的利益群体，而他们的利益攸关也会推动或者桎梏很多具体政策的出台和执行。

但在过去的几年内，对于中国有企业改革的失望情绪在市场蔓延，这样的失望主要出自于两个方面：第一，市场很难理解大规模的国有企业合并对于化解垄断的意义，第二，在人事改革上也并未发现国有资产的管理模式到底发生了怎样的变化。

在这样的背景下推进的“去产能”，事实上给予了国企改革一个重要的“抓手”。事实上，我们也很难想象，如果国有企业越来越强，掌握的资源越来越多，这些企业会愿意通过改革来放弃自己的垄断利益。但对于一些长期占用银行资源的“僵尸企业”来说，其改革的动力也会更强，将这些企业通过各种方式“多元化”其产权结构，事实上也给商业银行更大的警醒：对于“非国有企业”的信贷支持将充满着更大的不确定性，那么对这类企业的信贷审批必须要回到对行业和企业的基本面分析，而非一股脑地全部冠以“国有支持”的名头而任意放贷。

对于中央政府来说，正是因为国企改革的复杂利益背景，才显得难以下手，如果把国企简单地划分为“好的”和“差的”，那么利润率和杠杆率可能是更为简单的指标，从这样的指标着手，严重消耗资源但不能创造利润的国有企业成为第一轮改革的目标，实际上更有可操作性，对于政府来说，其中的难点在于可能带来的就业问题，但长痛不如短痛，既然无力再通过大规模刺激来增加对传统行业的需求，那么最好的办法仍然是通过财政手段来给予一定的补贴，引导员工的再就业，并让商业银行尽早完成对这些企业的债务重组。

从宏观经济的角度来看，这样的改革事实上有利于降低中国经济面临的“尾部风险”。很多研究也表明，中国国有企业中的经营较差的企业事实上呈现出杠杆率不断上升的状况，IMF的一项研究也表明，在他们研究的国有企业样本中，如果以总债务除以净资产为杠杆率指标，第90百分位的国有企业的杠杆率在全球金融危机后不断上升，并在近年达到接近350%的水平，而比较来看，中位数国有企业的杠杆率仅为100%左右。换个角度来说，当市场热烈讨论中国企业的债务问题时，一部分企业成为了最短的木板，从而在很大程度上影响着对整体经济走势的判断。

把最短的木板首先抽出来，同时通过兼并重组强化目前国有企业的优质资源，在目前的政策语境下，是中国国有企业改革的可行路线。在一轮轮的失望之后，市场对于新一轮国企改革给予怎样的反应，值得期待。

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