作　　者：夏晓华 李进一 王美今
关 键 词：债券拍卖 结构计量方法 模拟矩
JEL分类：D 44 , G 12
摘　　要：

本文通过扩展 A r m a n ti er 和 S ba
提出的约束策略均衡, 弥补了现有文献不能
利用混合式拍卖数据的不足; 基于拍卖计量分析方法, 本文对中国债券拍卖市场的非对称
性和投资者需求策略差异做了实证研究。我们发现: 中国债券投资者存在明显的非对称
性, 小投资者的需求策略可以用线性均衡来近似, 中等投资者和大投资者的需求策略与价
格之间存在显著的非线性关系, 大投资者是债券拍卖市场势力的主要来源。反事实分析
表明, 荷兰式拍卖有最高的理论收益, 拍卖方式对不同投资者头寸的影响存在差异。数值
模拟研究建议债券发行方引入更多小投资者; 而此时投资者则应该适度调低报价, 以减少
赢者诅咒 。

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